东方电缆(603606)2022年年报点评：业绩阶段性承压 2023年有望修复

公司2022 年业绩下滑，主要由于疫情导致国内海风装机进度、公司海缆交付和确认规模低于预期。随着2023 年国内海风市场有望逐步复苏，公司海缆订单和交付规模有望持续提升，业绩有望迎来快速修复。调整公司2023-25 年EPS 预测至2.40/3.44/4.71 元，给予目标价65 元（对应2023 年27 倍PE），维持“买入”评级。

    业绩整体低于市场预期，或与疫情导致海缆交付和确认进度延后有关。公司2022 年实现营收70.09 亿元（-11.6% YoY），归母净利润8.42 亿元（-29.1%YoY），毛利率为22.4%（-2.9pcts YoY）；其中22Q4 实现营收13.44 亿元（-37.7%YoY，-25.5% QoQ），归母净利润1.06 亿元（-53.3% YoY，-50.5% QoQ），毛利率为17.2%（-1.3pcts YoY，-6.3pcts QoQ）。2022 年公司收入下滑主要系受疫情影响海风装机进度延后，海缆交付下降，以及上年海风抢装高基数所致；毛利率下降主要由于高价值量海缆系统业务占比下滑所致。

    海缆海工盈利水平好于预期，陆缆保持稳中有升。2022 年，公司海缆系统业务收入22.40 亿元（-31.6% YoY），销量688.8km（-51.5% YoY），海缆均价约325.3 万元/km（+41.1% YoY），对应毛利率43.3%（-0.6pct YoY），海缆产品盈利能力好于预期，预计主要得益于高价值量高压海缆和脐带缆占比提升；陆缆系统业务收入39.77 亿元（+3.5% YoY），销量16.24 万km（+2.9% YoY），对应均价2.45 元/m（+0.7% YoY），毛利率9.7%（+0.2pct YoY），盈利能力保持稳中有升；海洋工程业务收入7.88 亿元（-2.7% YoY），对应毛利率27.1%（+2pcts YoY），海洋工程与海缆配套服务能力不断提升。

    海风招标市场快速复苏，海缆订单放量奠定成长基础。随着海上风电成本快速下降，并受益于政策支持力度加大，2022 年来国内海风招标规模迎来快速回升，将为2023 年国内海风装机复苏奠定坚实基础；同时，随着海风项目离岸距离增加和风机大型化，海缆规格逐步向330kV 以上超高压产品升级。截至2023 年3月7 日，公司在手订单91.30 亿元，其中海缆系统57.50 亿元（220kV 及以上海缆、脐带缆占比近五成），陆缆系统21.67 亿元，海洋工程12.13 亿元，订单规模持续增长，订单结构不断优化，且2022 年先后中标荷兰、苏格兰等海外海缆项目订单，有望推动收入规模快速回升，且盈利能力和市场份额维持高位。

    扩大海缆产能建设规划，有望乘市场复苏东风。公司持续完善海缆产能布局，目前宁波东部基地海缆产能产值达60 亿元，同时（根据其公告）公司在原规划广东南方产业基地一期15 亿元产能基础上进一步增加产能规划，加快启动一二期项目建设，有望分别在2024 年初和年底实现投产，2024 年底前公司海缆总产值有望增至约90 亿元，规模和份额优势有望持续提升。公司东部和南部产业基地均紧邻国内主要海风市场与客户，可快速有效响应市场和客户需求变化，提升企业竞争力和抗风险能力。随着2023 年起国内海风装机料将迎来持续复苏，公司有望加速增长。

    风险因素：我国海上风电装机增长不及预期；公司订单增长不及预期；市场竞争加剧；原材料价格波动较大；海缆价格持续下降等。

    盈利预测、估值与评级：结合公司2022 年年报，并考虑国内海缆招标价格下降趋势，我们下调公司2023/24 年净利润预测至16.5/23.7 亿元（原预测值为18.4/25.6 亿元），新增2025 年净利润预测为32.4 亿元，对应2023-25 年EPS预测分别为2.40/3.44/4.71 元，现价对应22/15/11 倍PE。结合可比公司（日月股份、恒润股份、禾望电气）基于Wind 一致盈利预期2023 年平均PE 约25倍，并考虑海缆环节壁垒高、格局优、“抗通缩”特点，以及公司在海缆行业的技术、份额、区位布局和客户等优势，给予公司一定估值溢价，按照2023 年约27 倍PE，给予目标价65 元，维持“买入”评级。