巨人网络(002558)：秣马厉兵再起征途-奇宝库

投资要点：

    老牌端游巨头，研发体系调整再上阵。巨人网络成立于2004 年，“征途”系列和《球球大作战》是旗下两大拳头产品线。公司07 年纽交所上市，16 年回归A 股，在经历了Playtika资本运作探索、互金业务剥离以及游戏研发体系改革后回归游戏本源，聚焦核心赛道。目前实控人史玉柱持股36.4%，核心高管均有股份，且公司推动年轻化战略，业务高管以80后为主，近半研发人员低于30 岁。2019 年以来进行了4 次回购，累计金额达24 亿元，目前回购仍在进行中。

    行业反转趋势明确，创新周期打开长期增长空间。22 年底以来，受监管边际改善影响，版号发放持续超预期，游戏行业供给端明显好转，23 年增长反转趋势确定性强。长期来看，用户端，相较美日韩等成熟市场，中国游戏用户渗透率还有40%提升空间，而ARPU 端则将受益于人均收入的增长和游戏商业模式的不断升级。同时，AIGC 等创新周期也将为游戏产业带来生产力变革，增长空间广阔。

    公司基本盘稳固，23 年进入产品集中释放期。1）存量视角，公司核心IP “征途”系列和《球球大作战》已得到充分的长周期运营验证，流水较为稳定，构成坚实的基本盘。2）增量视角，2023 年公司三大主赛道均有产品上线（《原始征途》《龙与世界的尽头》《太空行动》），研发改革带来的经营效率提升有望兑现，业绩增长将迎来新的向上拐点。其中《原始征途》定档于3.24，史玉柱代言，预约量超800 万；《龙与世界的尽头》是由《不休的乌拉拉》制作人刘义峰带队开发的二次元放置RPG 手游，考虑到《不休的乌拉拉》等头部放置产品的历史表现，其商业化潜力值得期待。《太空行动》（已于今年1 月上线）作为目前国内唯一有版号的太空狼人杀手游，有望受益于今年休闲竞技赛道爆发红利，国内无推广下DAU 已超100W，参考《球球》运营策略，我们预计下半年《太空行动》商业化开启将构成公司休闲竞技赛道第二增长曲线。

    投资分析意见：我们预计巨人网络22-24 年总营收20.9/31.1/40.3 亿，同比增长-2%/49%/30%；归母净利润为9.6/12.5/15.6 亿，同比增长-3%/30%/25%，现价对应23-24 年PE 为16/13x。复盘A 股游戏板块历史估值变化、参照可比公司估值，给予巨人网络23 年目标PE 24x，目标市值300 亿，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：行业监管政策边际变化，游戏项目延期/表现不及预期，资产减值风险。

相关文章