晶澳科技(002459)：为什么晶澳能做到高盈利以及保持高盈利？

事件描述

    2021 年以来，晶澳科技单位盈利持续提升，2022Q3 以来单位盈利达到了0.15 元/W 以上的水平，为同类型公司最高。晶澳科技是如何做到高盈利的？后续为何能保持高盈利？业绩空间怎么看？我们试图对此进行分析，供各位投资者参考。

    事件评论

    晶澳科技能够做到高盈利并且能够保持高盈利的主要原因在于：

    1）海外布局持续加码，分布式占比提升。公司坚持全球化发展，产品足迹遍布135 个国家和地区，2022Q1-3 海外出货量占比64%。海外特别是美欧市场盈利性好于国内，美国2022Q4 地面电站系统价格为0.91$/W，户用更高达3.3$/W，欧洲市场溢价也在1 毛/W以上水平。晶澳2022 年对美出货预计2GW 左右，欧洲收入占比预计30%左右，提升盈利水平。公司目前拥有Hemlock 硅料长单、越南一体化产能布局，并率先计划美国新增2GW 组件产能，进一步保障海外出货。分布式业务占比迅速提升也抬高了公司盈利水平，2022Q1-3 分销出货量占比已达到37%。渠道的建设与维系需较长时间，公司已与成熟光伏市场当地的分销渠道形成长期稳定的合作关系，分布式占比有望增加。

    2）新产能拉低成本，新技术规划加速。公司组件2019 年及之前、2020 年、2021 年、2022 年产能占比分别为22%、24%、34%、20%，并且持续对老产线升级改造。公司产能相对较新，折旧少效率高，成本优势明显。晶澳电池一体化率约80%，处于行业较高水平，2023 年预计提升至88%左右，上下游协同降本。电池环节通过新技术进一步发力，新技术叠加新产能蓄力降本增效。对于晶澳而言，本轮扩产2023 年启动，2024 年放量，2025 年成本优势充分体现的节奏，跟前一轮受益于大尺寸化节奏基本一致。晶澳目前以TOPCon 技术路线为主，邢台6GW、曲靖10GW、扬州10GW 预计将于2023Q2 陆续投产，此外HJT 中试产能年底或达2GW。

    3）一体两翼保驾护航，轻资产超级一体化布局初现。晶澳持续深入推进“一体两翼”战略，坚持做强做大光伏智能制造业务，做精做强光伏辅材和设备产业，积极优化光伏发电下游应用场景解决方案，为客户提供最优质的新能源系统解决方案。公司已具备胶膜、铝边框、银浆等辅材及单晶炉、高纯石墨制品等设备自主生产能力，预计公司未来辅材自供比例达20%-30%，进一步降低辅材和设备成本。公司储备地面电站项目及平价项目近6GW，有望贡献业绩增量，同时更好了解终端客户需求。此外，公司计划采用合作方式向上延伸，规划建设15 万吨/10 万吨光伏原材料，轻资产超级一体化雏形渐显。

    公司稳健经营，业绩兑现度高。中性情景下2023 年、2024 年利润有望分别达到92、121亿元，利润增速分别为75%、32%，对应估值分别在13 倍、10 倍左右，显著低估。

    风险提示

    1、光伏装机不及预期；

    2、贸易摩擦加剧风险。