云铝股份(000807)：铝价下跌与限电减产影响公司利润 2023Q1业绩仍将承压

事件描述

    公司发布2022 年年度报告，2022 年公司实现营收484.63 亿元，同比增长16.08%；实现归母净利润45.69 亿元，同比增长37.07%；基本每股收益1.32 元。其中，2022Q4 公司实现营收109.14 亿元，同比增长14.33%，环比减少14.49%；实现归母净利润8.05 亿元，同比增长823.35%，环比减少26.66%；基本每股收益0.23 元。

    事件点评

    产销量创新高，毛利率下降致业绩承压。量：2022 年公司生产原铝259.67 万吨，同比增长12.89%；生产铝合金及加工产品139.55 万吨，同比增长12.37 %；铝产品销量为267.31 万吨，同比增长10.86%。利：2022 年公司电解铝单吨毛利约3004 元，同比减少29%，毛利率由25.68%下滑至17.18%；铝加工品单吨毛利约2424 元，同比减少16%，毛利率由16.24%下滑至13.16%。虽然公司产销量创新高，但受原材料以及能源价格上涨影响，主营业务利润同比减少15.70%。根据百川盈孚数据，2022 年电解铝行业平均单吨成本为17681 元，较2021 年平均成本上涨18.83%。

    限电减产影响持续，2023Q1 业绩承压。经测算，公司电解铝2022Q1-Q4分季度毛利率分别为20.19%、18.99%、16.20%、12.67%，主要系2022 年9月以来限电减产影响，海鑫水电铝项目二期投产转固定资产，折旧摊销成本增加。根据百川盈孚数据，云南2022Q4 电解铝总产量105 万吨，较2022Q3减少19 万吨，降幅为16%。2023 年云南降水量低于往年同期，2 月再次压减企业用电负荷，据SMM 统计，此次减产后，云南电解铝企业减产规模由20%左右扩大至35%-42%，公司2023Q1 业绩或因持续限电减产而承压。

    具备一体化低碳低成本优势，持续优化产品结构。公司依托云南的水电资源，已经形成年产氧化铝140 万吨、绿色铝305 万吨、阳极炭素80 万吨、石墨化阴极2 万吨、铝合金157 万吨的绿色铝一体化产业规模优势。目前公司氧化铝自给率约30%，阳极碳素自给率约70%，与索通发展合资建设年产90万吨阳极炭素项目顺利投产后，公司权益炭素产能达到113.5 万吨，阳极炭素自给率会得到进一步提升。公司绿色铝碳排放约为煤电铝的20%，且云南水电具备低成本优势，公司2022 年电解铝单吨盈利能力(3004 元)高于行业平均水平(据百川盈孚数据2349 元)。据北极星电力网数据，2023 年3 月云南、新疆、蒙东、河南、山东、山西工商业电价分别为291.6、265.8、279.9、506.4、392.2、419.1 元/MWh。2022 年公司转让浩鑫铝箔100%股权，不再直接从事铝板带箔业务，大力拓展铝合金产品市场，致力于向中高端铝合金产品升级；2022 年公司铸造铝合金销量同比增长约10%，国内市场占有率约26%。2023 年公司主要生产经营目标：氧化铝产量约140 万吨左右，电解铝产量约255 万吨左右，铝合金及加工产品产量约137 万吨左右，炭素制品产量约82 万吨左右。

    投资建议

    预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.38/1.62/1.99，对应公司3 月21 日收盘价13.14 元，2023-2025 年PE 分别为9.5/8.1/6.6，首次覆盖给予“增持-A”评级。。

    风险提示

    电解铝下游需求不及预期风险；原材料与能源价格波动风险。