贵州茅台(600519)：直销瞩目 新一年再上一层楼

结论与建议：

    业绩概要：

    2022 年公司实现营业总收入1275.5 亿，同比增16.5%，录得净利润627.2亿，同比增19.6%；4Q 实现收入377.7 亿，同比增16.5%，录得净利润183.2亿，同比增20.6%。全年业绩略高于此前快报。

    分红：每10 股分现金股利259.11 元

    点评：

    业绩答卷靓丽，全年目标超额达成。全年茅台酒实现收入1078.3 亿，同比增15.4%，其中量价分别增4.5%和10%；在“茅台1935”的带动下系列酒实现收入159.4 亿，同比增27%，量稳价增，量价分别增0.3%和26%。

    四季度，茅台酒实现收入334.3 亿，同比增17.4%，系列酒收入34 亿，同比增11.2%，四季度系列酒增速放缓料为公司主动调整发货节奏。报告期毛利率同比上升0.3 个百分点至92.1%，净利率同比上升1.3 个百分点。

    直销发威，“i 茅台”推进数字化转型。从渠道来看，全年传统渠道实现收入743.9 亿，同比下降9.3%，直销收入493.8 亿，同比增105.5%，直销收入占比达39.9%；四季度传统渠道实现收入193.3 亿，同比下降12.8%，直销收入175 亿，同比增87.2%，直销收入占比达47.5%。年内“i 茅台”成功上线，茅台1935、100ml 飞天茅台等产品陆续亮相平台，至年末，“i 茅台”注册用户超3000 万，实现收入118.83 亿，占总收入比重9.3%。

    厚积薄发动力足。报告期茅台酒基酒产量约5.68 万吨，系列酒基酒产量约3.51 万吨，分别同比增1%和24%。产能上，茅台酒“十四五”技改项目（基酒产能1.98 万吨/年，储酒能力8.47 万吨）、3 万吨酱香系列酒技改项目、“十四五”酱香酒习水同民坝一期均在有序推进，未来发展打下坚实基础。

    文化营销扩圈，品牌内涵深化。2022 年公司营销和产品创新方面硕果累累，年内公司与蒙牛联手，跨界推出茅台冰淇淋，触达年轻消费群体。

    2023 年伊始，公司顺应国潮趋势，推出二十四节气酒，官方定价2899 元/瓶，在结合传统文化，丰富品牌内涵方面更进一步。

    预计2023-2024 年将分别实现净利润739 亿和856 亿，分别同比增17.8%和15.9%，EPS 分别为58.81 元和68.16 元，当前股价对应PE 分别为31倍和26 倍。短看22Q4 合同负债余额154.7 亿，同比增22%，环比增31%，预计23Q1 开门红有望，当前估值合理，维持“买进”的投资建议。

    风险提示：经济增长压力，营销改革不及预期