招商公路(001965)：2022年业绩符合预期 分红比例提升

2022 年业绩符合我们预期

    公司公布2022 年业绩：收入83.0 亿元，同比下滑3.8%；归母净利润48.6亿元，同比下滑2.3%，符合我们预期。单四季度来看，4Q22 实现收入27.8 亿元，同比增长5.7%；归母净利润12.2 亿元，同比增长28.0%，业绩实现同比大幅增长主要由于公司增持浙江沪杭甬后变更为以权益法核算的长投，确认公允价值差额5.8 亿元计入营业外收入。

    发展趋势

    分板块看：1）投资运营板块：2022 年实现收入51.4 亿元，同比下滑11.8%，公司控股路段车流量同比下降18.6%，主要受到疫情的负面影响，2022 年公司实现控股京台高速，目前公司权益里程达到3614 公里；2）投资收益：2022 年实现对联营和合营企业的投资收益33.6 亿元，同比下滑14.5%，主要由于参控股多为公路公司，盈利能力亦受到疫情影响，同时公司增持浙江沪杭甬实现权益法核算，使得参股管理效益进一步突显；3）其他板块：交通科技/智能交通/交通生态板块分别实现收入18.8/10.1/2.7 亿元，同比分别增长12.3%/13.2%/13.1%，合计同比增长12.7%。

    分红比例提升，防御价值增强。根据公司公告《未来三年（2022 年-2024年）股东回报规划》，2022-2024 年以现金方式分配利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者分配后利润的55%，2022 年公司DPS 为0.414 元，考虑永续债利息后分红比例为55%（2021 年为45%）。

    我们认为分红比例提升有力保障了股东合理投资回报，公司防御价值增强。

    双位数增长的公路公司，未来成长性仍然突出。公司自上市以来主要依靠外延并购以及参控股其他公路上市公司，实现了业绩的双位数增长，权益里程2017-2022 年CAGR 为14.3%，位居行业前列。长期看，我们认为公司作为全国公路投资管理平台，一方面有望继续挖掘优质路产投资机会和现有路产改扩建机会（如公告的京津塘改扩建），通过主业持续再投资扩大资产规模，保持快于行业的成长性；另一方面通过完善募投管退一体化运作体系，轻重并举，利用产业基金、REITs 等手段有望盘活存量资产，优化资产组合，实现资产资金的有序流动，提升轻资产经营能力。

    盈利预测与估值

    基本维持2023 年盈利预测不变，我们认为公司控股路产成长性较强，上调2024 年盈利预测6.5%至60.0 亿元。当前股价对应2023/2024 年9.6 倍/8.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到公司提升分红比例，我们上调目标价11.5%至9.78 元，对应11.0/10.1 倍2023/2024 年市盈率，较当前股价有14.4%的上行空间。

    风险

    疫情反复，经济增长不及预期。