有友食品(603697)：渠道发力+成本回落 23年弹性可期

事件：2022 年公司实现营收10.24 亿元，同比-16.01%；实现归母净利1.54 亿元，同比-30.13%。22Q4 实现营收2.86 亿元，同比-2.02%；实现归母净利0.50亿元，同比+30.00%。

    提价顺利传导，华东地区占比提升：1）分产品来看，泡椒凤爪/猪皮晶/竹笋/豆干/花生/其他分别实现营收7.82/0.78/0.49/0.26/0.17/0.68 亿元，同比-19%/-14%/+15%/+4%/+2%/+19%。拆分量价来看，泡椒凤爪/猪皮晶/竹笋/豆干/花生/ 其他销量同比-28%/-23%/+3%/-9%/-18%/-2% ， 均价同比+14%/11%/11%/15%/24%/22%，主要系22 年提价传导较为顺畅。2）分地区来看， 西南/ 华东/ 华南/ 华北/ 华中/ 西北/ 东北分别实现营收5.61/2.57/0.35/0.53/0.29/0.70/0.15 亿元，同比-17%/-4%/-18%/-20%/-34%/-6%/-24%，经销商数量分别净减少57/41/21/34/14/13/9 个，华东占比从21 年的22.41%提升至22 年的25.18%，公司在华东地区的发力逐步显现效果。

    利润受成本拖累，费用端加强控制：22 年/22Q4 毛利率分别为31.2%/34.3%，同比-0.7/+7.8pct，2022 年泡椒凤爪/猪皮晶/竹笋/豆干/花生/其他的毛利率分别同比-1.68/-2.73/+3.59/+5.52/+10.15/-1.71pct，毛利率承压主要来自原材料压力，部分品类毛利率有提升预计系提价效应（22 年初、Q4 均有提价）。费用端：

    22 年/22Q4 销售费用同比+0.1/-3.3pct，管理费用同比-0.5/-3.6pct，22 年公司通过精益管理提效，比如优化订单模式、降低周转天数，加强成本费用管控等等，有效地降低了成本上涨带来的不利影响。22 年/22Q4 公司净利率分别为15.0%/17.4%，同比-3.0/+4.3pct，22Q4 收入表现逐步好转对利润端的规模效应也有正向带动。

    渠道端转变明显，有望在23 年贡献增量：22 年外部经营环境压力较大，导致公司营收、利润均有承压。但公司自身在渠道上积极谋求转变，22 年新增上海有友、杭州有友两家设全资子公司，设立上海有友旨在加强华东地区的拓展，目前自购了办公场所、增加了人员数量，23 年随着外部环境改善会进一步强化华东的开拓，且会在上海地区尝试发力新零售渠道（叮咚、美团等）。

    公司将电商部门从重庆迁移到杭州，方便吸纳电商人才，逐步开始尝试抖音直播、小红书等。

    投资建议：23 年考虑到外部环境的修复、公司自身对渠道有更积极的动作，以及鸡爪原材料价格有望回落，我们预计公司2023-2025 年实现营业收入12.9/15.5/17.9 亿元，归母净利润2.48/3.15/3.68 亿元。对应PE 分别为18/14/12倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：新零售渠道开拓不及预期；华东地区开拓不计预期；鸡爪成本回落不及预期。