盛达资源(000603)：白银龙头 充分受益于贵金属上行Β

资源禀赋优势突出的国内白银上市公司龙头。公司于1995 年成立，2011 年于深交所挂牌上市。上市以来，公司通过盛达集团资产注入以及公司自身挖掘，目前拥有4 座在产矿山和2 座待产矿山，矿产资源储量丰富且品位较高，白银资源储量近万吨，资源禀赋优异。现有采选能力接近200 万吨/年，对应年白银产量210 吨左右。

    四大在产+两大待产矿山，构筑公司白银龙头地位

    业绩“稳定器”，四大在产矿山：1）金山矿业，拥有国内单体银矿储量最大的大型银矿山，设计产能48 万吨/年，银金属量3291.49 吨，平均品位206.44 克/吨；2）银都矿业是国内上市公司中毛利率最高的矿山之一，设计产能90 万吨/年，银金属量2079.49 吨，平均品位228.78 克/吨；3）金都矿业，设计产能30万吨/年，银金属量670.28 吨，平均品位264.6 克/吨；4）光大矿业，国家级绿色矿山，设计产能 30 万吨/年，银金属量405.68 吨，平均品位163.97 克/吨。

    业绩增长“发力点”，两大待产矿山+金山扩建工程：1）东晟矿业，已获得25万吨/年采矿证，目前处于建设阶段，银金属量556.32 吨，平均品位284.90 克/吨；2）德运矿业，目前在办理探转采，银资源量1072 吨，其中白银品位140.7 克/吨；3）此外，金山矿业推进90 万吨/年扩建工程，达产后将显著提升公司产量。

    布局城市矿山业务，规划5 年内成为行业“新贵”。公司通过收购金业环保切入城市矿山业务。随着固体废物无害化资源化综合利用一期和二期项目投产，公司将建立以镍、铜、铬、锂等金属资源回收为主的二次新能源金属循环利用完整产业链，资源回收利用业务或将成为公司新的业绩增长点。另外，公司与希尔威签署框架协议，有助于公司强化自身的“稀贵金属”开发主业并逐渐延伸到新能源战略矿产资源布局，助力公司成为优质“新贵”金属资源提供商。

    贵金属或将进入降息驱动主升阶段，公司充分受益。我们认为美国经济回落难以避免，叠加通胀走低、失业率上升，美联储加息最快时间或已过去，贵金属大周期拐点确立，近期海外银行持续爆发的破产挤兑危机本质上是对美联储持续加息尾部风险的确认，或促使其提前结束加息周期，金价从“通胀/加息vs.衰退”拉锯中，逐步转向后者推升上涨。银价方面，一方面，投资属性下银价与金价整体呈现同涨同跌，另一方面，目前金银比处于历史相对高位，白银价格处于被低估情形。尤其是光伏应用将显著拉升白银工业属性，随着白银贝塔行情的展开，资源优势突出标的将充分受益。

    盈利预测及投资评级：公司是国内白银行业龙头上市公司，后续随着金山矿业扩建项目逐步投产，东晟矿业项目落地后产能逐步释放，其未来两年白银产量CAGR 或达到15%左右，同时贵金属价格有望进入降息驱动的主升阶段，公司将充分受益。假设2022-2024 年银价4.7/5.5/6.0 元/克，公司2022-2024 年白银产量分别227/234/278吨，实现营业收入分别为16.60/18.22/22.09 亿元，归母净利润4.07/4.69/6.14 亿元。目前股价18.51 元，对应PE 为31/27/21X，首次覆盖给予公司“买入”评级。

    风险提示：宏观经济超预期波动、项目建设进度不及预期风险、疫情反复风险、生产安全检查力度超预期风险、研报使用信息更新不及时风险、模型测算误差风险等。