燕京啤酒(000729)2022年业绩快报点评：22盈利高增 23复兴加速

事项：

    燕京啤酒发布2022 年业绩快报。公司2022 年实现收入132.02 亿元，同增10.4%，归母净利润3.52 亿元，同增54.5%；扣非归母净利润2.72 亿元，同增58.3%。单Q4 看，实现收入18.80 亿元，同增19.4%，归母净利润-3.20 亿元，去年同期为-3.35 亿元，扣非归母净利润-3.58 亿元，去年同期为-3.72 亿元。

    评论：

    大单品U8 强劲增长，量价表现优于行业。量价拆分看，2022 全年燕京啤酒销量同增4.1%至377 万千升，带动吨价同增6.0%至3502 元，表现优于行业（22 年规模以上啤酒企业产量同增1.1%，其余龙头22 年吨价涨幅在4.5%~5.2%），主要系大单品U8 销量同比高增51%至38.89 万千升。结合渠道反馈，预计U8 北京、内蒙销量同增约50%，河北、山东、四川、湖北等省份销量翻倍增长。单22Q4 看，疫情达峰背景下，公司收入仍逆势同增19%，预计其中销量贡献双位数增长，主要系大单品放量支撑，以及公司对Q4 销售重视度提升所致（此前燕京Q4 销量占全年比例通常为中高个位数，而其他龙头在双位数左右）。

    优化架构、精实运营，Q4 减亏验证改革成果。2022 年公司持续推进卓越体系建设，优化人员预计超过千人，并构建起“1+5+N”架构，将过去的几十个部门整合为五大中心，由此提升管理和效率和并增强对子公司的统一管控。调研反馈，虽然重要子公司漓泉22 年表现受疫情扰动与竞争加剧影响，但各亏损子公司均实现减亏，5-6 家弱势企业扭亏为盈。综上，全年归母净利润同比高增54.5%至3.52 亿元，22Q4 归母净利润、扣非归母净利润分别减亏1514w、1470w 至-3.2、-3.6 亿元。

    23Q1 势能强劲，全年改革加速、业绩有望继续高增。在改革初显成效、现饮逐步复苏的背景下，2023 年是验证公司逻辑的关键一年。结合渠道反馈，我们预计23Q1 燕京销量双位数增长，其中U8 销量同增50%+，表现处于行业前列。五一假期公司将携手草莓音乐节举办燕京啤酒文化节，进一步提升品牌势能。全年维度看，我们预计现饮场所复苏、流通渠道拓展力度增加，U8 有望同增50%至60 万千升，V10、新纯生等高端产品组合铺货有望加速增长，重要子品牌漓泉着重焕新形象并推出“加料98”，低基数下恢复性增长可期。

    改革方面当下随U8 放量、业绩改善，燕京人员薪资与积极性明显增加，23年将继续推进市场化建设、产能与流程优化，内部活力进一步提升，业绩有望继续高增。

    投资建议：提效减亏兑现，改革复兴前行，维持“强推”评级与目标价18 元。

    燕京22Q4 逆势减亏，验证改革成果的同时展现公司业绩潜力，预计23 年现饮复苏、成本缓和背景下，燕京改革复兴加速，具备强alpha 潜力。中长期看，公司市场基础良好，通过改革运营及管理明显优化，量、价、利三增潜力有望释放，参考华润、青啤当前盈利水平，预计中期净利率保守看至10%。维持2023-2024 年EPS 预测0.20/0.29 元，对应P/E 估值69/48 倍。考虑啤酒企业盈利改善初期，市场往往按中期净利率改善潜力给予定价，我们按燕京净利率提升至10%时对应中性潜在净利润17 亿，给予30 倍PE，重申23 年目标市值510 亿元、目标价18 元。

    风险提示：U8 推广不及预期、改革初期盈利波动较大、中高端市场竞争加剧、疫情反复等。