洪城环境(600461)：业绩符合预期 期待调价弹性

事项：

    4 月10 日公司公布2022 年年度报告，2022 年公司实现77.76 亿元，同比下降14.86%；归属于上市公司股东的净利润9.46 亿元，同比下降7.42%；拟向全体股东每拾股派现金股利4.34 元人民币(含税)。

    评论：

    传统运营板块表现稳健，工程业务拖累增速。1）运营板块：2022 年公司供水/污水处理/供气三大运营板块表现稳健、韧性十足，营收分别同比增长-1%/30%/22%；供水量/污水处理量/售气量分别同比增长4%/19%/7%至3.94/11.51/5.13 亿立方米。污水处理业务的毛利率小幅增长0.2pct 至40.3%，自来水供应和燃气销售业务的毛利率分别下滑5.9pct/5.5pct 至41.6%和5.3%。

    2）工程板块：受疫情影响，公司的工程业务板块2022 年表现不佳。给排水管道工程/污水环境工程/燃气工程安装业务营收同比分别下滑26%/69%/34%，毛利率分别提升12.4/2.5/1.1pct 至27%/9.8%/61.9%。

    固废板块并购重组做大做强。公司通过资产重组快速切入高成长固废领域，垃圾焚烧处理能力达到2400 吨/日，渗滤液处置1000 吨/日，垃圾渗滤液浓缩液处置 400 吨/日，优化了公司在环保领域的整体业务布局。2022 年固废处理业务收入7.36 亿元，同比增长 5.01%，毛利率小幅下滑1.5pct 至43.9%。

    水价调整有望为公司带来额外的利润弹性。2022 年6 月1 日，江西发改委、住房城乡建设厅印发了《关于贯彻落实城镇供水价格管理办法的通知》，其中明确提出超过3 年未调整城镇供水价格的市、县，要及时启动价格调整机制，经测算需要调整的原则上应在2023 年底前完成。南昌市上一次水价上调的时间是2018 年，据我们测算，本次调价有望为垄断南昌供水市场的公司带来至少约1.5-2 亿元的收入增厚。

    低估值+高股息率为公司提供充足安全边际。1）公司近五年股息率与现金分红比均维持在较高水平，2022 年度拟以现金方式分配的利润为4.73 亿元，占当年公司归母净利润9.46 亿元的 50.03%，静态股息率高达6.05%（2023.4.10收盘价）；2）从公司估值角度来看，公司也明显低于A 股主流水务、燃气公司。我们认为公司目前处于价值洼地，具备长期投资价值。

    投资建议：由于水价调整具有不确定性，维持“推荐”评级。我们维持2023-2024年的预测不变，并新增了2025 年的盈利预测。预计2023-2025 公司的归母净利润分别为11.86 亿元/12.98 亿元/13.95 亿元，同比增长25.4%/9.4%/7.5%。我们选取地方水务龙头重庆水务、地方燃气龙头深圳燃气和与公司业务高度相似的瀚蓝环境（固废、燃气、供水、污水四大板块）作为可比公司，考虑到江西属于中部省份，而重庆、深圳和广东均属经济发达地区，故给予公司2023 年9 倍PE，目标价9.81 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：水/气价调整不及预期、气化率提升不及预期，固废项目推进不及预期。