君实生物-U(688180)年报点评报告：商业化渐入正轨 国际化发展稳步推进

君实生物发布2022 年业绩报告。2022 年公司实现营业收入14.53 亿元，同比下滑63.89%，归母净利润-23.88 亿元，2021 年同期为-7.21 亿元；扣非后归母净利润-24.50 亿元，2021 年同期为-8.84 亿元。

    单看Q4：实现营业收入2.35 亿元，同比下滑82%，归母净利润为-7.93 亿元，2021 年同期-3.29 亿元；扣非归母净利润-8.03 亿元，2021 年同期为-3.50 亿元。

    观点：PD-1 大适应症拓展有序、商业化渐入正轨，国际化发展稳步推进。

    分季度看，Q1-4 分别实现营业收入6.30 亿元、3.17 亿元、2.72 亿元、2.35 亿元，其中Q1 包含了TIGIT 单抗授权Coherus 产生技术许可收入（首付款3500 万美元）；全年收入端下降来自2021 年公司与礼来、Coherus 合作收入确认产生的高基数，共计22.29 亿元；利润端的增亏来自研发的加大投入。

    特瑞普利单抗销售逐季向好，商业化逐渐步入正轨。Q1-4 特瑞普利单抗销售收入分别为1.10 亿元、1.88 亿元、2.18 亿元、2.20 亿元，环比增速212%、70%、16%、1%，多方因素波动情况下，产品各季度销售仍维持增长态势，全年同比增幅达到79%。目前已累计在全国超4000 家医疗机构和近2000 家专业药房、社会药房销售，公司商业化架构调整初见成效。一线食管鳞癌、一线非小细胞肺癌获批，NSCLC 围手术期、TNBC 获得III 期临床积极数据，一线/围手术期/术后辅助大适应症持续拓展和商业化能力恢复之下，期待特瑞普利单抗未来商业化表现。

    新增2 款产品上市，商业化版图持续扩张。2022 年公司在非肿瘤领域商业化取得突破，阿达木单抗8 项适应症先后获批、新冠口服小分子附条件批准上市，公司上市产品拓展至自身免疫病、抗感染领域。此外PCSK9 单抗2 项关键注册临床研究达到主要终点，预计2023 年申请上市，公司在心血管代谢领域布局也即将步入收获期。

    BTLA 早期数据积极，国际化渐入佳境。全球首创BTLA 单抗Tifcemalimab 用于淋巴瘤、实体瘤治疗的I 期临床研究数据在2022 ASCO 大会发布，并在2022 ASH继续更新淋巴瘤数据，创新研发收获国际学术认可。2022 年，公司9 款产品获NMPA 临床批件，3 款产品获FDA 临床批件，全球化开发产品梯队不断扩充。特瑞普利单抗已完成向FDA、EMA、MHRA 的上市申请提交工作，FDA 生产基地现场核查工作持续推进，首个创新产品出海可期。

    内生外延双轨并行，赋能高效发展。2022 年公司研发费用达23.84 亿元，同比增长15.26%。国际合作方面，公司与Coherus 达成TIGIT 单抗授权，与Hikma、康联达就特瑞普利单抗中东/北非20 国、东南亚9 国权益达成合作；在国内，自微境生物引入4 款小分子抑制剂（IDH1、SHP2、FGFR2、ATR），有望与公司自有肿瘤免疫管线产生有效协同。

    盈利预测与投资建议。基于公司经营现状及产品管线推进对研发投入的需求，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025 年收入分别为31.21 亿元、42.19 亿元、49.08 亿元，同比增长分别为114.7%、35.2%、16.3%；归母净利润分别为-12.72亿元、-5.46 亿元、-0.92 亿元，对应EPS 分别为-1.29、-0.55、-0.09 元。考虑Omicron 传播力，VV116 商业化将为公司带来较大收入弹性。我们看好公司发展，维持“买入”评级。

    风险提示：研发失败的风险；项目不及预期的风险。