洁美科技(002859)2022年年报点评：下游需求逐渐回暖 高端离型膜有望放量

2022 年公司实现营业收入、归母净利润分别为13.0、1.7 亿元，同比-30%、-57%。随下游被动元器件行业逐渐复苏、公司高端离型膜逐步验证放量、原材料价格回落，公司产品结构逐渐优化，盈利能力有望提升。我们调整公司2023-2025 年归母净利润预测为2.80、4.58、7.01 亿元，对应2023-2025 年EPS 分别为0.65、1.05、1.61 元，给予2023 年估值为55 倍PE，维持目标价36 元与“买入”评级。

    2022 年下游消费电子需求疲弱，业绩下滑。2022 年公司实现营业收入、归母净利润分别为13.0、1.7 亿元，同比-30%、-57%。纸质载带、胶带实现营收8.4、1.7 亿，同比-37%、-37%。公司业绩下滑主要系：1）2022 年受到地缘政治摩擦、下游消费电子需求疲弱、客户采取谨慎采购策略影响订单量下降。2）公司实施第二期员工持股计划和2021 年限制性股票激励计划导致费用显著增加。

    下游需求有望回暖，带动上游耗材需求增长。公司主营载带、胶带业务与以MLCC 为代表的被动元器件的景气度关联性较大。公司2022 年逐季度营收分别为3.3、3.8、2.8、3.1 亿元，在行业淡季及疫情扰动下，四季度实现营业收入环比增长。根据集邦咨询数据，2023 年2 月MLCC 供应商BB Ratio（Book-to-BillRatio：订单出货比值）微幅上升至0.79，迎来边际改善。我们认为，被动元器件行业经过2022 年库存逐渐去化，随下游消费电子需求逐季度回暖，行业迎来复苏，将带动载带、胶带、离型膜等耗材需求提振。

    离型膜纵向一体化发力，关键客户逐渐导入。公司MLCC 离型膜已经实现国巨、华新科、风华高科、三环集团等客户的稳定批量供货，与三星、村田签订框架协议，韩日系客户验证逐步推进，偏光片用离型膜也实现批量出货。公司自产BOPET 基膜产线已经完成生产调试，定位高端离型膜原材料。公司现有离型膜产能3 亿平，我们预计肇庆基地1 亿平高端产能有望于2023 年内达产，天津基地4.8 亿平产能稳步推进。我们认为公司离型膜基膜、成品膜实现纵向一体化，提升盈利能力，在韩日系客户验证顺利，实现持续导入后则可提升公司高端离型膜营收占比，产品结构优化，毛利率有望进一步提升。

    原材料价格回落与开工率提升，公司毛利率有望修复。根据百川盈孚数据，2023年4 月初木浆均价约为5100 元/吨，相较2022 年5900 元/吨均价有所回落。公司2022 年受到行业景气度影响，开工率下降，同时新增产能较多，单位制造费用较高，我们认为，2023 年下游需求回暖，公司开工率提升，单位制造费用有望降低，毛利率有望实现修复。

    风险因素：下游需求恢复程度不及预期；纸浆、塑料等原材料价格大幅波动；公司重要客户离型膜验证进度不及预期。

    盈利预测、估值与评级：随下游被动元器件行业复苏、公司高端离型膜逐步验证放量、原材料价格回落，公司产销有望提升、产品结构逐渐优化，盈利能力逐步提升。我们认为，2023 年消费电子行业相较于2021 年高景气态势回落较大，产业链目前处于复苏过程中，调整公司2023-2024 年归母净利润预测至2.80、4.58 亿元（原预测为5.42、7.12 亿元），新增2025 年归母净利润预测为7.01 亿元，对应2023-2025 年EPS 分别为0.65、1.05、1.61 元，当前股价对应46、29、19 倍PE。参考Wind 一致预期，2023 年被动元器件行业可比公司火炬电子、法拉电子、鸿远电子、风华高科平均PEG 为0.95，以PEG=0.95计算得公司2023 年估值55 倍PE，维持目标价36 元与“买入”评级。