桃李面包(603866)：短期需求呈现恢复趋势 静待成本改善带来利润弹性

核心观点

    公司23Q1 营收同比实现微增，需求端出现一定程度的恢复。分月份来看，1 月份销售表现相对较弱。而自2 月份以来，伴随外出消费场景增加、各地陆续开学，终端消费需求表现逐步转好，最终使得Q1 实现正增长。利润端，公司23Q1 归母净利率同比下降1.48pcts，盈利端依旧承受一定压力，主要系公司面粉等部分原料价格同比仍在上涨，加之此前新建产能未完全释放，导致前期相关费用摊销相对较高。此外，当期利息支出也有所增加。

    展望全年，在消费端稳步复苏的环境下，期待公司整体经营表现持续向好。

    事件

    公司公布2023 年第一季度业绩快报：

    Q1 单季，公司预计实现营业收入14.76 亿元，同比增长1.66%；实现归母净利润1.39 亿元，同比下降12.15%；扣非后归母净利润1.31 亿元，同比下降12.76%。

    简评

    需求逐步恢复，Q1 如期实现增长

    公司23Q1 营收同比实现微增，环比22Q4 增速由负转正，需求端出现一定程度的恢复。分月份来看，1 月份受今年春节较早、学生放假提前等因素影响，销售表现相对较弱。而自2 月份以来，伴随人们外出消费场景增加、各地陆续开学，终端消费需求表现逐步转好，最终使得Q1 实现正增长。展望后续，在全国各地产能建设的支持下，公司将能够更好服务终端，提供更加丰富的产品，配合居民消费力的稳步恢复，公司营收有望继续改善。

    成本压力仍存，盈利同比下降

    公司23Q1 归母净利率为9.40%，同比下降1.48pcts，盈利端依旧承受一定压力。成本方面，公司面粉等部分原料价格同比仍在上涨，加之公司此前新建产能未完全释放，导致前期相关费用摊销相对较高，综合使得公司毛利率同比有所下降。此外，公司23Q1利息支出也有所增加，最终使得盈利同比出现下滑。从原料价格走势看，今年预计是前高后低的态势，在资本开支节奏逐步趋稳的情况下，后续公司成本压力有望逐步缓解，盈利端出现修复。

    全国化布局稳步推进，期待经营恢复

    公司近年来稳步推进多地产能建设项目，坚持全国化战略布局导向，不断提升产品研发、物流配送和终端服务能力。目前，公司共有22 个生产基地投入使用，并仍有7 个在建基地项目，23 年公司将继续精耕东北、华北等成熟市场，并积极拓展华东、华南等新市场，完善全国市场布局。在消费端稳步复苏的环境下，预计公司整体经营将持续向好。而在利润层面，油脂、包材等原辅料价格逐步回落，销售增长带来的规模效应释放也有利于生产成本的降低，加之今年运输费率下降、返货率回归常态等有利因素，公司全年利润表现有望得到提振。

    盈利预测：

    我们预计2023-2025 年公司实现收入74.51、83.19、92.28 亿元，实现归母净利润7.35、8.32、9.39 亿元，对应EPS 为0.55、0.62、0.70 元/股。

    风险提示：

    1）市场拓展不及预期的风险：公司早期在东北、华东、西南等地市场开拓效果较好，后续在开拓华南等行业竞争更加激烈的市场时，存在更强的市场渗透阻力，若公司无法寻求有效的应对手段，将对公司的长期增长空间判断造成不利影响。2）原材料成本上涨风险：尽管油脂等价格在22 年下半年开始逐渐企稳回落，但由于油脂等原料大宗属性强，其价格波动更加难以预测，若后续原料价格出现进一步上行，将对公司业绩表现造成压力。

    3）产品竞争力下降风险：烘焙行业产品品类多，迭代快，公司不断加强新产品的开发和推广，以适应当前消费习惯和消费潮流的变化趋势。若后续无法及时跟进消费者需求变化，将对公司的业务增长造成不利影响。