华东医药(000963)：经营全面企稳回升 工业商业稳步提速 医美工微不断发力

核心观点

    4 月13 日公司发布2022 年年度报告，收入端和扣非净利润端均稳步增长。2022 年公司整体经营实现全面企稳回升，医药工业恢复双位数增长，医药商业增长提速，工业微生物保持稳定增长，医美营收接近翻倍。展望未来，利拉鲁肽减重适应症年内有望获批，工业微生物新产能及品种逐步落地，医美板块注射品种持续放量叠加能量源设备推广加速，看好公司长期发展。

    事件

    公司发布2022 年年度报告

    4 月13 日，公司发布2022 年年度报告，全年实现收入377.15亿，同比增长9.12%，归母净利润24.99 亿，同比增长8.58%，扣非净利润24.10 亿，同比增长10.10%。Q4 单季度实现收入98.56亿，同比增长14.13%，归母净利润5.18 亿，同比增长27.45%，扣非净利润5.09 亿，同比增长19.20%。业绩整体符合预期。

    简评

    业绩符合预期，经营全面企稳回升

    2022 年公司整体经营实现全面企稳回升，医药商业稳步发展，医药工业实现双位数增长，工业微生物稳定增长，医美快速增长营收接近翻倍。如扣除参控股研发机构损益，22 年实现归属上市公司股东的扣非净利润25.98 亿元，同比增长13.24%。

    医药工业恢复双位数增长，医药商业增长提速，医美保持良好发展势头医药工业走出集采影响，恢复至双位数增长。2022 年公司医药工业板块实现营业收入116.66 亿元，同比增长10.9%；核心子公司中美华东实现销售收入（含CSO 业务）112.44 亿元，同比增长10.88%，工业板块收入端不断提速（22Q1 同比下降13.4%，22H1 同比增长1.4%，22Q1-3 同比增长5.3%），实现扣非净利润20.93 亿元，同比增长4.71%，利润端持续改善，22Q2 以来恢复正增长（22Q1 同比下降4.3%，22H1 同比下降3.7%，22Q1-3 同比增长0.9%）。我们认为公司医药工业板块目前大多数品种已经历过集采及医保谈判，后续可能会有少数品种参与集采但对整体业绩影响有限，公司逐步走出集采影响，工业板块有望保持双位数增长。

    大力推进创新升级，利拉鲁肽糖尿病适应症已获批，未来更多创新产品有望上市。2022 年公司大力推进创新升级，研发创新及临床注册工作加快推进，利拉鲁肽注射液糖尿病适应症于2023 年3 月获批上市，减肥适应症年内有望获批。ADC 药物ELAHERE（铂耐药卵巢癌，2022.11 美国加速批准上市）、自免药物ARCALYST（冷吡啉相关的周期性综合征，美国已获批）、乌司奴单抗（成年中重度斑块状银屑病，III 期临床达到研究主要终点）均将于年内提交BLA 申请。目前公司已储备在研创新药及生物类似药项目52 款，覆盖肿瘤、内分泌、自免等核心领域，我们认为后续众多优秀产品管线将推动公司医药工业板块稳步增长。

    医药商业增长提速。公司医药商业业务2022 年实现营业收入255.53 亿元，同比增长10.55%，实现净利润3.97 亿元，同比增长3.85%。医药商业板块2021 年增速为5.94%，2022 年商业板块增长提速明显。商业板块拆分来看，传统业务继续深耕浙江市场，稳固院内市场，逐步优化产品结构，扩大高价值产品份额，不断扩大院内占比，同时布局院外药店市场，扩大覆盖与份额；创新业务聚焦药品及器械代理、三方物流、自营电商等领域，有望成为未来利润新支柱。

    医美业务快速增长，国际国内双循环发展。公司医美板块合计实现营业收入19.15 亿元（剔除内部抵消因素），同比增长91.11%（剔除华东宁波口径）。按地区拆分来看，全资子公司英国Sinclair 实现营业收入11.44亿元，同比增长76.90%；实现EBITDA 2304 万英镑，同比增长245.95%，并自收购以来首次实现年度经营性盈利。国内医美子公司欣可丽美学实现营业收入6.26 亿元，国内部分主要受益于核心产品伊妍仕快速放量，整体实现快速增长，2022 年Q1-Q4 单季度收入分别为1.57 亿/1.14 亿/1.69 亿/1.86 亿元。公司医美板块在国内国际双循环战略指引下发展良好，产品布局全面，随着海外医美业务利润水平提升，以及国内医美业务少女针持续放量、能量源设备逐步推广和新品陆续获批，医美业务有望成为公司重要增长引擎。

    工业微生物业务保持良好发展态势，22Q4 起逐渐恢复。公司工业微生物板块22 年实现销售收入5.1 亿元，同比增长22%。工微板块此前受下游国际市场对核苷类原料需求波动，以及海外认证导致交货延迟等因素影响，增速略有波动，22Q4 起业务逐步恢复，全年保持稳步增长态势。长期来看，公司在工业微生物领域不断加深布局，拥有中美华东、珲达生物和珲益生物三个微生物研发基地，杭州祥符桥、钱塘新区、江苏九阳、美琪健康、美华高科、芜湖华仁六个产业基地。2022 年7 月中美华东、杭州市拱墅区人民政府和浙江工业大学成立华东合成生物学产业技术研究院，加深政产学研结合。目前公司工业微生物领域已开展立项研发项目累计超130 项，我们认为后续随着工业微生物板块各子公司产能建设及项目持续推进，工业微生物板块业务有望保持快速发展。

    毛利率有所提升，费用保持稳定。2022 年公司实现综合毛利率31.90%，较21 年增长1.22 个百分点，整体保持良好运营质量。销售费用率16.8%（+1.11 pct），管理费用率3.31%（-0.07 pct），研发费用率2.69%（-0.14 pct），三费水平整体保持稳定。

    经营现金流有所下降，与利润水平保持匹配。2022 年公司经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现 金流净额分别为23.82 亿、-24.36 亿和-0.997 亿，同比下降24.86%、下降22.60%、增长87.01%。公司经营活动现金流量净额与营业收入和实现净利润水平保持匹配，经营活动现金流入维持良好水平，主要由于税费支付等支出项目同比增长较多；投资活动现金流入1.2 亿，较21 年同期减少51.69%，主要是21 年处置宁波东海银行股权所致；筹资活动现金流量净额增加，主要是本期有息负债增加所致。

    长期股权投资提升，创新药投资为中长期发展提供新动能。22 年公司资产负债表项目中长期股权投资增加6.74 亿，占总资产比例提升1.67 pct，主要是投资Heidelberg Pharma 所致（1.05 亿欧元收购35%股权）。固定资产增加9.04 亿，占总资产比例提升1.36 pct，主要是在建工程转固所致。公司近年来在创新药领域不断加大投资，22 年对联营企业长期股权投资带来的投资损益合计-1.18 亿元，对公司利润端表现造成一定影响，但相关创新产品推进将为中长期发展提供新动能。

    未来展望：利拉鲁肽减重适应症年内有望获批，工业微生物新产能及品种逐步落地，医美能量源设备推广加速利拉鲁肽降糖适应症已获批，有望成为医药工业板块重磅品种。公司利拉鲁肽注射液（糖尿病适应症）于2021 年6 月完成临床研究，2021 年8 月向NMPA 递交上市申请并于2023 年3 月底获批。此前国内利拉鲁肽注射液仅有原研诺和诺德产品获批，年销售额超10 亿元。本次公司产品获批后，有望凭借公司在糖尿病药物领域近二十年深厚积累，将利拉鲁肽打造成为公司医药工业板块又一重磅品种。

    关注利拉鲁肽减重适应症进展。除糖尿病适应症外，公司利拉鲁肽注射液（肥胖或超重适应症）上市许可申请于2022 年7 月获得受理，同样有望在今年获批上市。GLP-1 靶点药物近年来在减重方面表现出良好效果，利拉鲁肽减重适应症进展值得关注。

    工业微生物板块美琪健康年内有望投产，后续各领域产品管线落地逐步贡献收入增量：由中美华东、珲达生物与安琪集团共同出资成立的美琪健康已于2022 年启动一期工程建设，预计有望于年中投产，此前在项目建设的同时公司已完成维生素K2、依克多因等多个产品的委托生产及销售，预计美琪健康投产后有望作为公司工业微生物领域大健康业务运营平台贡献收入增量。美华高科一期技改工作已完成，将助力华仁科技规模化生产，承接上游上游修饰和保护系列核苷、部分核苷单体的生产功能，华仁科技小核酸药物及IVD 原料面向海外市场也有望保持快速增长带来收入增量。

    医美注射品种持续放量叠加能量源设备推广加速。医美板块能量源设备酷雪Glacial Spa 已于2022 年在国内全球首发，目前已与国内超过40 家美业机构开展商业化合作，2023 年将进一步拓宽合作模式，加快和国内美业机构的合作和市场覆盖；EBD 产品Reaction 已完成国内代理人变更，预计23Q2 开始在国内销售推广。公司在医美领域布局全面，注射品种持续放量叠加能量源设备推广加速，医美板块有望维持快速增长。

    盈利预测

    我们预测2023-2025 年，公司营收分别为420.2、467.4 和520.5 亿元，分别同比增长11.4%、11.2%和11.4%；归母净利润分别为30.3、36.6 和44 亿元，分别同比增长21.1%、20.9%和20.3%。折合EPS 分别为1.73 元/股、2.09 元/股和2.51 元/股，对应PE 为26.1X、21.6X 和17.9X，维持“买入”评级。

    风险提示

    药品研发失败风险、审评进度不及预期风险：公司核心业务医药工业板块相关新药在研项目较多，创新药研发本身具有不确定性，药品研发失败以及审评不确定性可能造成研发投入回报不及预期影响。

    医保控费及行业竞争加剧风险：目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化，公司目前尚有部分仿制药品种未被纳入集采，未来被集采后相关品种价格下降可能对该品种收入带来一定影响。

    工业微生物产品进展不及预期风险、原料成本上升风险、不良医疗事件可能对行业造成冲击超出预期风险、疫情对业务影响超出预期风险。