醋化股份(603968)：业绩符合预期 “内生+外延”助力未来成长

事件：

    公司发布 2022 年年报，实现营收35.9 亿元，同比增长 19.71%，归母净利润4.01亿元，同比增长 130.67%， 其中Q4 单季度营收8.1 亿元，同比减少8.33%，归母净利润0.78 亿元，同比增加4.38%，公司每 10 股派发现金红利 8 元（含税）。公司业绩符合市场预期。

    点评：

    原料成本下行叠加主要产品价格提升，归母净利润全年同比大幅增长130.67%2022 年公司食品饲料添加剂、医药农药中间体和颜（染）料中间体业务分别实现收入11.58 亿元（+21.01%）、8.31 亿元（+8.29%）和4.44 亿元（+12.47%）。公司全年毛利率和净利率分别为20.64%和11.18%，同比增加6.84pct 和5.38pct，归母净利润同比大幅增长130.67%。公司收入利润大幅增长主要原因为：1）原料成本回落，冰醋酸受国内装置新增影响，2022 年平均进价为4078 元/吨，同比降低35.35%，公司全年耗用近11.7 万吨，减少采购成本约2.6 亿元（含税）；2）主要产品提价，公司食品饲料添加剂、医药农药中间体和颜（染）料中间体全年均价分别为3.22（+22.94%）、1.70（+0.86%）和2.45 万元/吨（+1.78%）。

    医药农药中间体价格下行拖累Q4 业绩，原料价格持续低位运行保障盈利空间公司Q4 营收8.1 亿元（YoY-8.33%，QoQ-11.15%），归母净利润0.78 亿元（YoY+4.38%，QoQ-28.67%），单季度营收利润环比下滑主要系医药农药中间体业务受下游需求影响导致销售单价下滑（YoY-35.60%，QoQ-18.72%）。展望23 年，尽管原料价格持续低位运行，根据百川盈孚，23 年Q1 醋酸市场均价为3,323 元/吨（YoY-32.68%，QoQ-0.66%），但考虑到公司山梨酸钾产品价格有所回调，预计传统产品盈利保持相对平稳。

    安赛蜜新产能投产带来业绩增量，拟收购农药企业江苏宝灵加速公司发展1）公司年产1.5 万吨安赛蜜项目预计23 年开始逐步贡献业绩增量；2）公司拟现金收购江苏宝灵化工73.53%股份，农药业务有望成为公司业绩新增点；3）公司发布2022 年股票激励计划，23-25 年营收目标分别不低于34.5、40.5、50.4 亿元，预计该计划将有效提升公司经营状况和市场发展潜力，保障公司未来业绩持续稳定增长。

    盈利预测与估值

    公司是食品防腐剂山梨酸钾国内龙头，预计随着原料价格低位运行，且安赛蜜和固雅木等新项目投产驱动业绩超预期增长。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为4.46、5.49、6.91 亿元，同比增速分别为11.14%、22.93%、25.97%，对应当前股价PE 分别为9、7、6 倍。公司当前估值较低，维持“买入”评级。

    风险提示

    安赛蜜项目投产销售不及预期、安全生产风险、收购交易存在不确定性