苏泊尔(002032)：内销增长稳健 盈利水平持续改善

事件：公司公告2022 年年报，全年实现营业收入201.71 亿元，同比下降6.55%，实现归母净利润20.68 亿元，同比增长6.36%；单四季度公司实现营业收入51.90 亿元，同比下降12.34%，同期实现归母净利润7.59 亿元，同比增长7.95%。

    内销增长稳健，外销改善值得期待。收入分地区来看，2022 年内销/外销分别实现营收149.76/51.95 亿元，同比分别增长5%/-29%：①内销方面，2022 年市场需求整体偏弱，根据奥维、中怡康的统计数据，2022 年厨小电主流品类全渠道销售额合计同比下降7%，主要炊具品类合计线上销售额同比下降2%、线下销售额同比双位数下滑；公司依托于线上渠道转型战略的成功落地与“推新卖贵”产品策略的持续推进，逆势实现内销收入的稳健增长。②外销方面，公司主要客户SEB 存货水平较高，渠道去库存压力下SEB 给予公司的转移订单数量减少；伴随海外大客户库存逐步恢复至良性水平，推测2023 年公司外销增速有望改善，预计关联交易金额同比增长8%。拆分业务来看，2022 年公司电器/炊具分别实现营收138.03 亿元/61.22 亿元，同比分别下降6%/9%。

    盈利水平持续改善，业绩顺利达成激励目标。2022 年公司归母净利润同比增长6%，顺利达成股权激励业绩目标。2022 年公司毛利率为25.79%，同比提升约3pct，其中单四季度毛利率为26.07%，推测可比口径下同比提升约3pct，公司高毛利内销业务占比有所提升且内销线上渠道的产品结构不断优化带动毛利率延续改善趋势。2022 年公司期间费用率为14.13%，同比提升约1pct，其中销售费用率同比提升约2pct，主要系公司在抖音、快手等新兴社交电商平台方面的投入相对较大。

    2022 年公司实现归母净利率10.25%，同比提升约1pct，其中单四季度归母净利率为14.62%，同比提升约3pct。

    持续推进产品创新与渠道转型战略，公司综合竞争优势突出。产品端，公司以消费者需求为导向，不断推进产品创新战略与精品战略，陆续推出“有钛无涂层不粘炒锅”、“保温咖啡杯”、“小容量红外IH 本釜电饭煲”等贴近终端需求的优质新品，产品结构进一步优化。渠道端，公司持续推动线上渠道变革、扩大自身在社交电商平台的先发优势，同时进一步加强线下O2O 渠道建设，加快下沉市场的渗透。

    适当调整内外销收入增速假设、销售费用率假设，预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为22.75/25.02/26.99 亿元（此前预测2023-2024 年分别为 22.52/24.12 亿元），根据可比公司给予2023 年21 倍市盈率估值，对应目标价59.22 元，维持“增持”评级。

    风险提示

    集团订单增长不及预期；行业价格竞争加剧；原材料价格大幅上行的风险