安井食品(603345)：引领产品升级 完善渠道布局

事件：公司发布 2022 年度报告及2023 年一季度报告：2022 年公司实现营业总收入121.83 亿元，同比+31.4%；归母净利润11.01 亿元，同比+61.4%；扣非归母净利润9.98 亿元，同比+78.2%。22Q4 实现营业总收入40.27 亿元，同比+26.8%；归母净利润4.12亿元，同比+118.4%；扣非归母净利润3.93 亿元，同比+120.7%。23Q1 公司实现营业总收入31.91 亿元，同比+36.4%；归母净利润3.62 亿元，同比+76.9%；扣非归母净利润3.45亿元，同比+94.3%。

    点评：

    23Q1 营收整体增长强劲，符合预期。分品类来看，23Q1 面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品同比增长19.55%/28.27%/29.19%/64.67%。受益于消费复苏、春节提前叠加天气转冷，春节期间冻品需求旺盛，23Q1 公司营收保持较快增长。菜肴制品业务高增长，我们认为主要由于新柳伍并表、冻品先生和安井小厨增量所致。随着餐饮场景恢复，我们认为B 端销售有望拉动整体增长。公司具备爆品打造能力，23 年公司计划推出“锁鲜装 4.0+虾滑系列” 的超级大爆品和“1:1:1:1” （即火山石烤肠、蒸煎饺、小酥肉、烤鱼） 的年度爆品集群。预制菜第二曲线有序推进，22 年菜肴制品业务收入保持高增长。22 年小酥肉单品实现收入近 2 亿元，进一步丰富了公司产品线业务。分渠道来看，23Q1经销商/商超/特通/电商同比增长40.53%/-2.82%/32.40%/288.38%。商超渠道收入小幅下滑，主要由于个别商超客户销售下滑及22 年 3 月外部环境影响下 C 端消费受益、基数较高所致。

    产品结构升级叠加促销收窄，利润端表现超预期。23Q1 毛利率为24.7%，同比提升0.5 个点，我们认为主要由于锁鲜装产品占比提升、规模效应提升。23Q1 销售费用率为7.4%，同比下降2.9 个百分点，我们认为主要由于冻品需求旺盛，公司对于促销和广宣费用投入减少，费用管控力度有所加强。23Q1 管理费用率为2.8%，同比下滑0.2 个百分点。23Q1 公司归母净利率为11.3%，同比提升2.6 个百分点，盈利能力持续改善。

    盈利预测与投资评级：公司凭借全国布局的生产研发和供应链优势，不断尝试新品，产品有望渗透中餐的各类场景。预制菜是公司重点打造的品类，国内市场空间大，安井在管理、渠道和品牌方面都有竞争优势。展望23 年，我们认为公司或仍会以利润考核为导向，加强费用管控，全年业绩有望继续高增。我们预计公司23-25 年EPS 分别为5.01/6.27/7.95 元，对应PE 分别为30.24/24.16/19.06 倍，维持“买入”评级。

    风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；产能投放不及预期。