平安银行(000001)：低点将过 前景明朗

平安银行2023 年一季度营收受低价投放及基数拖累，压力之下灵活调整信贷投放，资产端价格实现环比企稳，当前息差企稳主要看后续负债端压力缓解情况，预计定价压力峰值将过，同时资产质量平稳运行，地产信用风险持续改善，公司经营能力持续验证，预计全年经营前景明朗，维持“增持”评级。

    事项：平安银行发布2023 年一季度报告，一季度实现营业收入451.0 亿元，同比下降2.4%，净利润146.0 亿元，同比增长13.6%。

    营收短期承压，利润较为平稳。一季度营业收入同比小幅下滑2.4%（2022 年一季度同比+10.6%），同期投资收益基数较高；归母净利润同比增长13.6%（前三季度同比增长26.8%），盈利延续较快增长。1）收入端，利息平稳，非息有所拖累。一季度净利息收入同比+0.5%，非息收入同比-9.0%，去年同期利息/非息分别同比+7.3%/+18.7%。2）支出端，成本控制优异。一季度业务及管理费用同比下降2.5%，基本匹配营收变动，成本收入比与去年同期基本持平于26.2%。3）拨备端，持续反哺利润。一季度资产减值损失同比-16.5%（2022年一季度/2022 年全年分别同比+3.7%/-3.4%），公司资产质量稳定，宏观预期好转，支撑拨备释放。

    投放灵活，定价仍有压力。1）整体扩表良好，负债持续夯实。2023 年一季度末，公司总资产/总负债均较年初环比+2.5%，存款增速亮眼，较年初环比+4.7%,持续深化负债结构优化。2）贷款灵活增加对公，消费信贷阶段回撤：2023 年一季度末，对公一般贷款/零售贷款较年初+7.8%/+0.5%，贴现亦增长较快（环比+9.9%），零售转型后的重启对公，展现公司战略的灵活性，同时零售贷款中新一贷/信用卡/汽车金融贷款余额较年初分别-4.9%/-3.0%/-0.4%，核心产品阶段收缩，或对应社融数据显示的一季度居民信贷弱修复以及我们调研发现的低价竞争，此外公司把握按揭提前还款趋势，持证抵押贷款业务规模较年初+6.8%，是零售信贷主要增长点；3）资产端企稳，负债端承压，息差延续下行：贷款平均收益率/生息资产平均收益率均与2022 年四季度持平，对公/贴现/零售定价分别+12bps/+12bps/-5bps，灵活摆布实现收入企稳，而负债端存款定期化以及存单利率抬升，均对公司负债造成压力，存款/同业负债成本率分别+5bps/+21bps，导致计息负债成本率较四季度上升5bps，综合作用下净息差较去年四季度下降5bps。

    投资受累于基数效应，中收恢复良好。1）投资类收入环比企稳，同比受累于基数效应：2023 年 一季度投资类收入（投资收益+公允价值变动损益+汇兑损益）同比下降29.8%，较2022 年四季度+318.7%，投资业务已经较利率大幅波阶段迅速恢复，同比主因2022 年一季度表现突出（2022Q1 同比+52.2%）。2）中收同比企稳，新银保表现亮眼：一季度手续费及佣金净收入同比基本持平，较去年四季度环比+13.7%，主因一季度股市表现较好/债市运行平稳，同时银保新队伍持续扩张，公司代理保险收入同比增长83.8%至13.2 亿，新增长动能持续积累。

    资产质量整体平稳，抵补水平延续充裕。1）不良率环比持平，关注率小幅回落，公司一季度末不良率1.05%，较年初基本持平，消费信贷不良率有所提升主因推测主因贷款余额下降，而关注率则较年初下降0.07pct 至1.75%，整体资产质量有所改善。2）拨备覆盖率高位稳定。一季度末拨备覆盖率较年初基本持平于290.4%，资产质量平稳下公司适度节约拨备，仍维持良好的风险抵补能力；3）地产贷款业务风险持续改善：整体信用风险敞口及开发贷分别较年初下降0.5%/0.1%，地产对公余额业务增加0.6%，主要增加了以成熟物业抵押为主的经营性物业贷、并购贷款，2023 年 3 月末，对公地产不良率1.22%，较上年末下降0.21 个百分点，审慎经营地产贷款业务的打法取得良好成果。

    风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；稳地产政策落地不及预期；行业监管政策超预期调整。

    投资建议：低点将过，前景明朗。平安银行2023 年一季度营收受低价投放及基数拖累，压力之下灵活调整信贷投放，资产端价格实现环比企稳，当前息差企稳主要看后续负债端压力缓解情况，预计定价压力峰值将过，同时资产质量平稳运行，地产信用风险持续改善，公司经营能力持续验证，我们预计其全年经营前景明朗。考虑到2023 年一季度行业收入低于年初预期，小幅调整公司2023/24/25 年EPS 预测至2.57 元/2.96 元/3.39 元（原预测2.63 元/3.07 元/3.59元），当前股价对应2023 年0.57x PB。结合三阶段股利折现模型（DDM）和公司历史估值分位情况，小幅调整公司A 股目标估值至0.75x 2023 PB（原目标估值0.80x 2023 PB），对应目标价15.7 元，维持公司“增持”评级。