恒瑞医药(600276)：1Q23增速转正 关注全年业绩恢复及管线进展

FY22&1Q23 业绩符合我们预期

    公司公布2022 年及1Q23 业绩：2022 年收入213 亿元（-17.9% YoY），归母净利润39 亿元（-13.8% YoY）；1Q23 收入54.9 亿元（+0.25%YoY），归母净利润12.4 亿元（+0.17% YoY）。业绩符合我们预期。

    发展趋势

    负面因素逐步出清，1Q23 同环比增速转正。公司1Q22-1Q23 收入分别为54.8/47.5/57.2/53.3/54.9 亿元，同比增速-21%/-25%/-17%/-7%/0.3%，净利润12.4/8.8/10.5/7.3/12.4 亿元。分板块看，2022 年公司抗肿瘤收入113亿元（-13.5% YoY），麻醉收入33.4 亿元（-32.2% YoY），造影剂收入27.3 亿元（-16.5% YoY），其他药物收入38.4 亿元（-15.2% YoY）。公司全年业绩受多重负面因素影响，手术麻醉用药受疫情影响较大，创新药受价格调整拖累，全年收入约81.2 亿元，部分品种出现下滑，仿制药受集采冲击明显，其中第五及七批集采品种2022 年销售合计15.9 亿元，较2021 年下滑31.8 亿元。但上述因素已随疫情缓和、业务基数变化与新产品上市趋于缓和，公司1Q23 业绩同环比增速已恢复转正；考虑到新冠对年初医疗秩序仍有一定影响，我们预计在医疗秩序平稳的情况下，公司全年业绩有望进一步恢复。

    盈利能力整体平稳，整合团队改善人效。公司运营效率整体有所改善，截至2022 年底，公司销售团队10392 人，较2021 年初/年底的17138/13208 人进一步精简，以年末人数计销售单产持续提升；费用端，2022 年公司销售费用73.5 亿元（-21.7% YoY），占收入34.5%（-1.7ppt YoY），管理费用23.1 亿元（-19.4% YoY），占收入10.8%（-0.2ppt YoY）。

    关注新产品周期及ADC 等管线进展。2H21 至今，公司新增CDK4/6、AR、PD-L1 及PI3Kδ等多款新药在上市，部分品种于2023 年新增纳入国家医保，另有代谢、抗感染、眼科及镇痛等至少7 个品种处于上市申报阶段。此外，公司有丰富的管线分子处于临床不同阶段，其中ADC 是公司重点布局方向之一，HER2 ADC 及TROP2 ADC 分子在AACR 2023 上披露了差异化的安全性数据与积极的初步响应数据，我们建议关注后续进展；此外EZH2 抑制剂于年初实现授权出海，更多管线的海外进展也值得关注。

    盈利预测与估值

    考虑到负面因素逐步出清，我们基本维持2023 年盈利预测，上调2024 年盈利预测5.3%至58.4 亿元，当前股价对应2023/2024 年63/52 倍P/E。

    维持跑赢行业评级，我们采用SOTP 法估值，由于公司业绩恢复，管线读出积极数据，上调目标价16.7%至63 元，较当前股价有33%上行空间。

    风险

    新药销售不及预期；新药研发进展不及预期；仿制药集采降价或未中标。