天士力(600535)：中药板块表现亮眼主业经营符合预期-奇宝库

核心观点

    4 月24 日晚，公司发布2023 年第一季度报告，实现营业收入20.80亿元，同比增长10.92%；归母净利润2.66 亿元，同比实现扭亏为盈；扣非后净利润2.79 亿元，同比增长20.53%，业绩符合预期。公司主业利润实现较好增长，主要归功于公司进一步加强市场销售及推广工作，核心心脑血管品种增长较好，叠加Q1 感冒发热品类在防疫政策逐步优化下实现快速放量，整体经营向好。

    事件

    公司发布2023 年第一季度报告

    4 月24 日晚，公司发布2023 年第一季度报告，实现营业收入20.80 亿元，同比增长10.92%；归母净利润2.66 亿元，同比实现扭亏为盈；扣非后净利润2.79 亿元，同比增长20.53%，实现每股收益0.18 元，业绩符合预期。

    简评

    中药板块表现亮眼，主业经营符合

    整体来看，23 年Q1 公司收入端同比增长10.92%，在核心医药工业板块的带动下实现了稳健增长；归母净利润同比实现扭亏为盈，主要由于去年同期公司持有的天境生物（I-MAB）、科济药业等金融资产公允价值大幅下降导致去年同期基数较低；剔除投资等非主业影响，公司扣非后净利润同比增长20.53%，主要归功于公司进一步加强市场销售及推广工作，核心心脑血管品种增长较好，叠加Q1 感冒发热品类在防疫政策逐步优化下实现快速放量，整体经营向好。

    医药工业在中药板块带动下实现稳增长，商业实现平稳增长2023 年Q1 分板块来看：1）医药工业板块：实现营收17.14 亿元，同比增长12.23%，毛利率为73.13%，同比增长2.65 个百分点，其中三大核心业务板块中药、化学制剂药、生物药分别实现营收13.77 亿元（+22.06%）、2.60 亿元（-18.63%）、0.57 亿元（-2.06%），工业板块在中药板块的带动下实现了相对稳健的增长；随着公司积极推进丹滴糖网适应症、蒂清集采影响逐步弱化、以及生物药普佑克的新适应症进展，预计23 年有望在中药板块的带动下保持稳健增长趋势。2）医药商业板块：实现营收3.48 亿，同比增长6.36%，毛利率为28.74%，同比增长3.93 个百分点，实现了平稳增长。

    中药板块实现较好增长，丹滴市场潜力有望持续释放2023 年Q1，公司中药板块实现较好增长，实现收入13.77 亿元，同比增长22.06%，毛利率72.09%，同比增长3.65 个百分点，推测主要由于盈利能力较强的核心品种增长较好，收入占比提升所致。公司心脑血管品类Q1 实现收入11.64 亿元，同比增长15.94%，毛利率75.92%，同比增长3.99 个百分点，其中核心独家品种复方丹参滴丸预计实现较好增长，随着公司积极与AI 智能诊断合作，加强医生和基层教育，有助于进一步打开丹滴市场空间，看好23 年糖网适应症推广给丹滴产品带来的增量贡献。展望未来，公司以复方丹参滴丸带动了养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸等系列领先品牌产品，构建了以心脑血管用药为主的现代中药大药体系，在基层市场和等级医院相关政策红利下，预计23 年公司心脑血管品类中药三大基药产品有望保持稳健增长趋势。

    除此之外，受益于防疫政策的进一步优化，2023 年Q1 公司感冒发烧药品实现收入1.79 亿元，同比增长65.18%，主要系穿心莲内酯滴丸和藿香正气滴丸销量增加所致，毛利率上升9.71 个百分点至63.72%，收入及利润两端均实现了较好增长。

    毛利率同比下降，其余财务指标基本正常

    2023 年Q1，公司综合毛利率为65.63%，同比增长3.21 个百分点，主要由于盈利能力较强的心脑血管品类收入占比提升；销售费用率为32.27%，同比减少1.31pp，控费效果理想；管理费用率为3.99%，同比减少0.38pp，控费效果理想；研发费用率为7.96%，同比增加0.62pp，基本保持稳定；经营活动产生的现金流量净额同比增长78.91%，主要由于报告期内公司银行承兑汇票托收贴现金额高于去年同期；投资活动产生的现金流量净额同比下降211.77%，主要由于投资支付的现金增多；筹资活动产生的现金流量净额同比增加144.16%，主要系公司取得借款收到的现金较去年同期大幅增长。其它财务指标基本正常。

    盈利预测及投资评级

    剔除公司资产价格波动等非经常性损益事项的影响，公司业务表现良好，主业经营保持稳健。展望未来，公司将围绕心脑血管、消化代谢、肿瘤三大疾病领域，不断进行研发管线创新，积极拓展新适应症，随着丹滴糖网适应症获批、化药注射用替莫唑胺、苯扎贝特缓释片等产品陆续获批上市以及生物药普佑克的新适应症进展，预计公司未来主业业绩有望继续保持平稳增长。不考虑投资收益、资产公允价值变动及额外的研发费用投入影响，预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为92.48 亿元、100.67 亿元、109.48 亿元，扣非归母净利润分别为8.68 亿元、10.49 亿元、12.38 亿元，同比增长分别为20.3%、20.9%、18.0%，维持“买入”评级。

    风险分析

    1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）产品降价风险（省际集采联盟导致产品降价超预期）：集采导致的产品降价以及医院端市场份额直接减少，进而将会直接影响公司整体经营情况和利润水平；3）原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。

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