上海家化(600315)：盈利能力边际改善 业绩弹性有望释放

报告摘要：

    事件：

    上海家化发布2022 年年报，2022 年公司实现营收71.06 亿元/-7.06%，归母净利润4.72 亿元/-27.29%，扣非归母净利润5.41 亿元/-20.01%，非经常性损益-0.69 亿元，主要来自投资亏损；2022Q4 单季度实现营收17.52亿元/-3.49%，归母净利润1.59 亿元/-30.58%，扣非归母净利润1.72 亿元/-14.52%。公司发布2023 年一季报，2023Q1 公司实现营收19.80 亿元/-6.49%，归母净利润2.30 亿元/+15.59%，扣非归母净利润2.27 亿元/+7.08%。公司拟每10 股派发现金红利2.1 元（含税）。

    点评：

    22 年收入承压，Q4 营收降幅收窄。2022 年公司营收71.06 亿元/-7.06%，主营业务分品类看：1）护肤品类营收19.75 亿/-26.78%/占比27.82%，超头停播等因素导致多数品牌收入出现下滑，大部分品牌营收降幅在22H2逐渐收窄。2）个护家清品类营收26.72 亿/+10.88%/占比37.63%，其中六神表现优异，家安略有下降。3）母婴品类营收21.42 亿/-0.75%/占比30.17%，启初同比下滑。4）合作品牌营收3.11 亿/-16.69%/占比4.38%。

    分渠道看：1）线上渠道营收27.87 亿/-13.21%/占比39.24%，其中国内电商16.95 亿/-12.45%/占比23.87%，国内特殊渠道4.03 亿/-28.67%/占比5.68%，海外线上6.88 亿/-2.96%/占比9.69%。2）线下渠道营收43.13 亿/-2.59%/占比60.76%，其中国内商超25.86 亿/+1.77%/占比36.43%，国内百货3.31 亿/-30.02%/占比4.66%，国内化妆品专营店2.51 亿/-23.94%/占比3.54%，海外线下11.45 亿/+5.63/占比16.13%。

    投资建议：公司品牌知名度及渠道运营能力持续彰显，看好疫后公司业绩弹性。考虑到公司一季度业绩出现明显回升趋势，调整盈利预测，预计公司2023-2025 年营收分别为84.27 亿/93.44 亿/99.04 亿，归母净利润分别为7.96 亿/9.39 亿/10.48 亿，对应PE 分别为23 倍/20 倍/18 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；新品推广不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。