海象新材(003011)：收入稳定盈利弹性如期释放-奇宝库

核心观点：

    海象发布22 年报&23 年一季报，22 年实现营收18.94 亿元，yoy+5.4%，归母净利2.13 亿元，yoy+119.5%，扣非净利2.15 亿元，yoy+123.3%；23Q1 营收/归母净利为4.3/0.67 亿元，yoy+ 7.2%/+291%。海象新材是国内领先的PVC 地板生产及出口商之一，产品主要用于室内地面装饰，业务模式为ODM，客户以欧美大型建材品牌商和零售商为主。

    PVC 地板在欧美地面装饰材料中渗透率明显提升。需求端，PVC 地板相较地毯环保易清理，较木地板耐磨易安装，且外观相近、价格更低，需求前景广阔。根据Flooring Covering Weekly，美国PVC 地板13-21 年CAGR 达29.88%，15-21 年渗透率由6.1%升至21.5%。供给端，我国是PVC 地板主要出口国，人力成本低、产业链成熟，FlooringCovering Weekly 显示美国PVC 地板21 年进口额占其销售额89%。

    下游去库接近尾声。需求端22 年欧美经济增长势头减弱，需求下滑，中国出口PVC 地板22 年同比下降3.9%，海象凭产品交付及越南关税优势，抓住产品结构调整机遇，积极拓展客户，越南二厂补充产能。23年以来虽然欧美消费仍显疲态，但下游去库接近尾声，且行业渗透率提升，公司深度绑定+拓展客户，预计订单趋势持续，产能扩张保证供应。

    海象毛利率持续改善。①22 年毛利率同升5.3pct 至22.0%，23Q1 毛利率30.1%，环比+0.3pct，系上游PVC 价格回落、毛利率修复。②22年财务费用率同降1.6pct，系汇兑收益增加，销售费用率同升+0.4pct。

    盈利预测与投资建议。海象新材为PVC 地板出口领军企业，公司海外产能持续扩张，同比盈利修复显著，预计公司23-25 年归母净利2.6/3.2/3.8 亿元，同增23%/21%/20%，参考可比公司，给予公司23年合理PE 估值13x，对应合理价值33.21 元/股，给予“买入”评级。

    风险提示。原材料价格波动；行业竞争加剧；欧美消费压力等风险。

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