金山办公(688111)：AI赋能趋势确立产品价值有望突破-奇宝库

核心观点：

    以Notion 为例：AI 加持，Notion 收入有望实现高速增长。(1)在AI 功能正式上线2 个月时间内，已有超过400 万用户使用过Notion AI。(2)若单从单价上来看，AI 功能的加入实际有望使Notion 的ARPU 约增长50%～100%。乐观情况下，中长期维度AI 相关功能实际能再造一个Notion。(3)金山近期发布的WPS AI 主要功能实际跟Notion AI 最流行、最有用的功能一致。(4)金山升级WPS 会员体系，新的会员体系价格实际较此前有明显提升，幅度大概在30%~50%，权益并未包括AI 相关功能。若参考Notion AI 的价格，在上线AI 功能后，WPS 的价格还有50%～100%的增长空间。

    AI 时代，短中期竞争格局变化未必较大。(1)轻文档领域，我们倾向于认为，短期内原有格局并不会发生明显变化。中长期致胜关键在不同厂商基于私域数据对应用效果的优化。(2)与微软Office 的竞争：①自主可控领域，是否引入AI 以及AI 能力本身的表现并不会对微软与金山办公之间的竞争产生重要影响；②非自主可控强制要求的市场化领域，如果Open AI 能进入国内且为微软Office 提供更多独有功能及服务，则WPS 的份额突破仍会面临较大挑战。当然，国内大模型的能力与OpenAI 的差距是否会迅速缩小也是重要考量因素。

    盈利预测与投资建议。预计公司23-25 年归母净利分别为14.77 亿元、19.01 亿元、25.37 亿元。我们维持公司每股合理价值约495.08 元的判断，维持“增持”评级。

    风险提示。技术处于发展早期，尚未进入规模化商业化阶段，缺少能够量化价格和节奏的Benchmark，而B 端的高要求决定了大规模商业化过程会相对审慎、漫长；国内其他平台公司自研办公应用的潜在竞争可能；国外成熟应用能否在国内非敏感商业领域加持AI 功能的不确定性

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