海目星(688559)：研发保持高强度投入 拓展布局新品新市场

2022 年符合我们预期；1Q23 业绩略低于预期

    2022 年公司营收41.05 亿元，同比+107%；归母净利润3.80 亿元，同比+248%，主要由于规模效应凸显，2022 年业绩符合我们预期。1Q23 营收8.95 亿元，同比+101%；归母净利润0.32 亿元，同比+184%，主要由于单季度管理及研发费用投入超出预期，1Q23 业绩略低于我们此前预期。

    规模效应凸显，毛利率中枢上行。2022 年公司综合毛利率同比+5.6ppt 至30.5%；其中动力电池设备（收入占比+25ppt 至81%）毛利率同比+12ppt至32.4%，主要由于动力电池电芯装配等设备从投入期步入成熟期，规模效应凸显，签单利润率较高；3C 消费电子及钣金切割设备（二者收入占比同比-22ppt 至15%）毛利率分别同比-14ppt/6ppt 至12.0/19.2ppt，3C 主要由于投入新品开发但尚未起量，钣金则由于下游需求疲软、行业竞争加剧。

    发力新产品线，研发保持高强度投入。2022 年公司期间费用率同比+0.5ppt至20.4%，销售/管理/研发费用率同比-1.2/-0.4/+2.1ppt 至4.8%/4.9%/10.0%，其中包括股份支付费用0.99 亿元。由于公司在锂电新品、光伏、新型显示领域拓展，研发人员数量同比+179%，研发费用率有所提升。往前看，我们认为2023 年公司或将延续高强度研发投入、布局新品开发。

    发展趋势

    在手订单饱满，光伏TOPCon 掺杂设备放量。根据公告，2022 年公司新签订单约77 亿元（以下均为含税口径），同比+35%，其中动力电池新签约68 亿元，同比+48%；2022 年末在手订单约81 亿元，同比+59%。1Q23公司新签订单约13 亿元，同比+25%，其中光伏TOPCon 一次掺杂订单超过4 亿元，公司披露其已开标项目中标率超过60%，今年TOPCon 下游扩产规模超出我们此前预期，带动设备订单放量；在手订单累计约84 亿元。

    拓展动力电池新产品，发力储能及海外市场。公司从模切、装配线等原有业务向前后道设备拓展，布局涂辊分制造、高速卷绕、模组/PACK 方案等新产品，同时发力储能及海外市场，2022 年海外订单同比新增约4.5 亿元，我们认为新品及新市场拓展或有望部分抵消下游扩产增速放缓影响。

    盈利预测与估值

    维持2023 年和2024 年盈利预测不变。当前股价对应2023/2024 年12.0倍/8.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但考虑到行业估值中枢整体下行，我们下调目标价33.5%至64.92 元，对应2023 年17.0 倍目标市盈率，较当前股价有41.8%的上行空间。

    风险

    订单履约进度不及预期；新产品线拓展不及预期；下游客户扩产计划不及预期；市场竞争加剧导致毛利率下滑风险。