格林美(002340)：前驱体龙头地位巩固 持续打造新的利润增长极

2022 年及1Q23 业绩符合市场预期

    公司公布2022 年及1Q23 业绩：2022 年收入293.92 亿元，同比+52.3%；归母净利润12.96 亿元，同比+40.4%。1Q23 收入61.29 亿元，同比-12.0%/环比-23.6%；归母净利润1.72 亿元，同比-48.0%/环比-40.5%；2022 年及1Q23 业绩整体基本符合市场预期。1Q23 业绩下滑主因钴产线车间失火导致1-2 月停产，四氧化三钴盈利减少1.18 亿元、拖累业绩表现。

    发展趋势

    新能源业务竞争地位持续巩固：2022 年新能源电池材料业务收入同比+ 59%至217.97 亿元、收入贡献74%。1）三元前驱体出货量同比+67%至15.23 万吨、出货量稳居全球市场前二，其中8 系及以上高镍产品出货量占比75%以上，9 系超高镍产品出货量占比60%，产品结构持续实现高镍升级。2）四氧化三钴销量超过1.48 万吨、占全球供应量的~20%、位居全球前三。3）正极材料销售量8,450 吨。盈利能力方面，三元前驱体/四氧化三钴/正极材料单吨毛利分别为1.91/3.26/1.76 万元，同比-10%/+3/+18%。往前看，公司一季报指引全年三元前驱体、四氧化三钴销量分别达20 万吨、1.8 万吨，助力业绩稳健增长。

    电池回收业务开启第二增长极：2022 年城市矿山业务收入同比+36%至75.95 亿元、收入贡献26%。其中动力电池回收拆解量同比+98%至2.1GWh、占中国动力电池报废总量的10%以上，收入同比+313%至6.22 亿元，毛利率达16%、规模化发展下仍保持稳健盈利能力。1Q23 动力电池回收量同比+97%至0.62 万吨，收入同比+149%至1.94 亿元，公司一季报指引全年回收动力电池3.5 万吨、实现收入20 亿元，打造新的业绩增长点。

    印尼镍资源项目成为新的利润增长极：1Q23 公司出货超4,500 吨金属镍的MHP1，实现收入0.83 亿美元，毛利率超过30%；公司预计全年出货超2.6万吨，我们认为印尼镍资源项目有望成为公司新的利润增长极。此外，印尼青美邦镍资源项目一期3 万金吨镍/年达产基础上、二期4.3 万吨金属镍/年快速建设中，公司预计印尼镍资源项目产能有望最终达到15 万金吨镍/年。

    盈利预测与估值

    综合考虑1Q23 产线停产影响盈利及镍项目开始贡献明显增量，我们上调23 年收入28%至380 亿元、维持盈利预测不变，首次引入24 年归母净利润28 亿元；公司当前交易于16.2/12.8x 23/24 年市盈率。维持目标价9.5元和跑赢行业评级，对应20.4/16.1x 23/24 年市盈率和35%的上行空间。

    风险

    产能释放不及预期，市场销售价格波动。