中国太保(601601)：转型显效 价值领先

事项：

    中国太保公布2023 年一季报。报告期内，中国太保实现归母净利润116.26 亿元，重述口径下同比+27.4%；实现新业务价值39.71 亿元，同比+16.6%；实现总/净投资收益率1.4%/0.8%，同比+0.4pct/-0.2pct。

    评论：

    寿险：新业务价值增速领先同业。2023 年，社会面逐步回归常态化，公司秉持价值主导，夯实“长航”转型成果。报告期内，太保寿险实现规模保费1084.57亿元，同比-3.8%。其中，各渠道新保业务合计326.61 亿元，同比-11.9%。新业务价值39.71 亿元，同比+16.6%，增速领先同业（平安+8.8%、国寿+7.7%） 。

    代理人转型显效，银保渠道新保期缴增速亮眼。公司积极推动“芯”模式从“模式转型”到“模式成型”， 23Q1 代理人渠道实现新保期缴规模 84.43 亿元，同比+ 4.2%。队伍数量上，规模逐步企稳，核心人力占比同比提升；质态上核心人力月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升，优增优育成效显现，招募人力同比提升，新人 13 月留存率大幅优化。保单品质上，个人寿险客户 13 个月保单继续率 95.9%，同比+ 6.8 pct。银保渠道规模保费122.89 亿元，同比-12.8%；其中新保期缴29.06 亿元，同比+399.1%，增速表现亮眼；续期业务11.44 亿元，同比+77.9%，持续发挥压舱石作用。

    财产险：非车带动整体增速，综合成本率优化明显。公司积极探索新能源车车险领域、把握发展机遇，同时围绕政策导向创新开发非车险市场。2023Q1，太保产险实现原保费收入575.43 亿元，同比+16.8%；其中车险同比+6.0%，非车险同比+27.4%。在成本端管理上，公司坚持强化品质管控，提升风险管理能力，23Q1 综合成本率98.4%，同比-1.2pct。

    资产端：权益市场回暖，投资表现好转。2023 年宏观环境向好，权益市场上涨，国债收益率小幅上行。公司积极把握资产配置机遇，注重资产负债久期匹配，投资收益稳中向好。报告期内，公司实现总/净投资收益率1.4%/0.8%，同比+0.4pct/-0.2pct。截至报告期末，投资资产达到20795.46 亿元，较上年末+6.3%新准则下，公司实现归母净利润116.26 亿元，重述口径下同比+27.4%。

    关注新准则带来的报表端影响。23Q1 起公司实行新保险合同与新金融工具准则，对以往年度数据选择追溯新保险合同准则。新保险合同准则下保险服务收入剔除投资成分，折现率变化的影响不再计入当期损益。23Q1 保险服务收入219.74 亿元，重述口径下同比-5.5%。22Q1 原口径下保险业务收入1496.54 亿元，剔除投资成分调整后保险服务收入611.92 亿元，前后差异59.1%。23Q1归母净利润116.26 亿元，重述口径下同比+27.4%。22Q1 原口径下归母净利润54.37 亿元，调整后91.27 亿元，前后差异67.9%。新金融工具准则下23Q1 归母净资产2484.31 亿元，较上年末+26.4%。22Q1 调整后1964.77 亿元，原口径2284.46 亿元，前后差异-14.0%。

    投资建议：报告期内，寿险“芯”基本法与“长航”护驾代理人渠道转型，产险承保盈利改善显著。资产端权益市场回暖，总投资收益同比向好。展望2023年，太保或将凭借多元渠道发展双驱寿险增长，后疫情时代产险在贝塔行情下有望保持景气度。横向与纵向对比视角下，太保P/EV 均处于相对低位，留够安全边际，当前位置具备估值性价比。我们预计2023-2025 年EPS 为3.6/4.3/4.8元（前值3.31/3.97/4.27 元），BPS 为29.1/32.7/35.9 元。我们维持2023 年目标PEV 为0.65x，上调2023 年新业务价值增速假设，对应内含价值增速+11.0%，对应2023 年目标价39.0 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：寿险新业务恢复不及预期、权益市场动荡、经济下行压力加大。