核心观点：
事件：（1）公司披露2022 年报及2023 年一季报，22 年实现收入630.1亿元，同比增加7.36%，实现归母净利润17 亿元，同比降低-9.38%，实现扣非归母净利润17.27 亿元，同比增加8.66%。23Q1 单季度实现收入245.6 亿元，同比增长33.17%，实现归母净利润7.16 亿元同比增加76.1%，实现扣非归母净利润7.33 亿元，同比增加57.35%。（2）公司披露2022 年利润分配方案，拟每10 股派发现金红利14.60 元（含税）。
珠宝首饰毛利率微升，控费能力显著增强。（1）2022 年毛利率同比下降0.19pp 至7.58%，珠宝首饰业务毛利率同比增长0.11pp 至9.13%。
销售费用率1.32%，同比下降0.04pp；管理费用率0.64%，同比下降0.04pp；财务费用率0.32%，同比下降0.13pp。（2）23Q1 毛利率同比上升0.15pp 至8.02%。期间费用率同比下降0.31pp 至2.31%。
门店高速扩张，海内外市场协同发展。22 年公司大幅拓展零售网络。
截至22 年年末，公司共有营销网点5609 家，全年净增门店664 家，其中内地净增加盟店657 家。海外门店在公司一系列降本增效的举措下经营效率大幅提升，美国法拉盛店和加拿大列治文店盈利回正。
盈利预测与投资建议。2023 年公司将继续拓宽线下渠道，力争净增加门店350 家以上；积极进驻海南离岛免税市场，寻找业务新增量；紧抓产品研发创新，推进“藏宝金”、“凤祥喜事”主题店建设。预计公司23-25 年收入分别为775.2、890.2、1005.1 亿元，同比增速分别为23.0%、14.8%、12.9%，归母净利润分别为22.1、26.1、29.6 亿元，同比增速分别为30.2%、17.7%、13.5%。参考可比公司估值，给予公司23 年20xPE，对应合理价值84.63 元/股，维持“买入”评级。
风险提示。金价波动致使黄金首饰需求放缓；原材料波动造成毛利率波动；高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。
老凤祥(600612)：23Q1业绩超预期 看好黄金龙头长期发展
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