滨江集团(002244)：业绩高增长 经营动作保持积极

22 年业绩保持两位数正增长，23Q1 业绩同比高增146%超出预期；22 年销售排名提升9位至行业第13位；持续于杭州深耕，逆势加大投资力度；租金收入稳定增长，养老业务正式开启。预计2023-2025 年EPS 分别为1.43、1.63、1.81 元，维持“强烈推荐”评级，考虑到未来行业竞争格局改善的长逻辑或抬升优质绿档房企估值溢价，给予目标价12.83元/股（对应2023PE=9X）。

    22年业绩保持两位数正增长，主因投资收益大幅增加背景下的少数股东损益占比下降盖过了毛利率下滑的影响。2022年公司实现营业收入/营业利润/归母净利润415亿元/53亿元/37亿元，同比分别+9.3%/-21.1%/+23.6%。

    营业利润增幅大幅低于营收：具体看，22 年公司整体毛利率较21 年下滑7.4 PCT至17.5%，财务费用率较21年提升0.5 PCT至2.5%，销管费用率基本与21年持平，投资收益增加19亿元至22亿元，资产减值损失7亿元（19-21三年间均未计提存货跌价准备），其中毛利率下滑、财务费用增加和计提减值是营业利润增幅低于营收的主要原因，投资收益增加则形成一定对冲。而归母净利润增幅大幅高于营业利润，则主要由于少数股东损益占比大幅下降（从21年的38.5%大幅降至22年的4.2%），以及所得税费用减少（22年较21年减少4亿元至14亿元）。

    23Q1 业绩同比高增146%，超出预期。2023 年一季度，公司实现营业收入/营业利润/归母净利润101 亿元/13 亿元/6 亿元，同比分别+63.1%/+147.4%/+145.9%。营业利润增幅大幅高于营收主要是由于毛利率的提升（公司23Q1 整体毛利率较22Q1 上升4.5 PCT 至20.7%），而税金及附加增加1 亿元、投资收益减少1 亿元则形成小幅对冲。此外，由于少数股东损益占净利润的比例未发生较大变化（23Q1和22Q1均在39%左右），故归母净利润增幅与营业利润相当。

    往后看，22年合同负债1304亿元，对22年营收的保障系数达3.14（明显高于21 年的2.46），对后续收入有进一步保障；23 年计划竣工面积414万平方米，与22年竣工计划基本一致，也或对后续业绩形成一定支撑。

    22年销售排名提升9位至行业第13位。年报显示，2022年公司实现全口径销售额1539亿元（同比-9.0%），符合公司销售目标（1500~1600亿元），位列克而瑞行业销售排名第13位，较2021年提升9位，且公司销售额同比增速（-9.0%）明显优于百强房企（-42.3%）。

    23年1-4月销售排名提升3位，跻身行业Top 10。克尔瑞数据显示，2023年1-4月，公司累计实现全口径销售额607 亿元（同比+70%），位列克而瑞行业销售排名第10 位，较2022 全年排名提升3 位，且公司销售额同比增速（+70%）明显优于百强房企（+9%）。

    持续于杭州深耕，行业低迷下仍保持一定投资力度。22 年公司新增土储项目41 个（较21 年+3 个），对应全口径计容建面为473 万平方米（同比+0.8%），估算总土地价款680 亿元（同比-4.2%），对应楼面均价1.44 万元/平（同比-5.0%）；其中权益拿地金额374亿元（同比-14.6%），新增土储货值权益比例55.0%（较21年下降1.6PCT）。结构上，22年41个新增项目中：38个自杭州的新增项目（对应计容建面363万平方米，占总拿地面积的76.7%），其它3 个来自浙江省内非杭州（1 个宁波、2 个金华），公司继续深耕于杭州。22 年公司投资力度（估算的全口径拿地金额/销售额）为44.2%（较21 年提高2.2 PCT），在市场景气度下降情况下，公司仍积极扩张。此外，公司还在年报中提出：计划23 年投资金额控制在300 亿元，权益回款的50%以内（22 年实际权益拿地金额374亿元）。

    土地储备方面，截止22年底，公司累计土地储备1436万平方米（指在建和拟建），其中杭州占65%，浙江省内非杭州占比20%，浙江省外占比15%。

    有息负债有序扩张，融资成本持续降低。截止2022年底，公司有息负债金额535亿元（同比+17.0%），货币资金243亿元（同比+15.1%），扣预收账款的资产负债率60.7%（较21年-5.3 PCT），净负债率55.4%（较21年-10.6 PCT），现金短债比1.67（21年为1.51），三道红线继续维持绿档水平。期限上看，短期有息负债占比27.3%，较21年下降3.3 PCT，期限结构较为合理；来源上看，银行借款/直接融资占比分别为60.7%/19.6%，融资结构趋优；平均融资成本较21年降低30 BP至4.6%，融资成本持续下降。

    22 年度现金分红比例约21%。披露年报的同日，公司发布公告称，拟向全体股东每10 股派2.50 元人民币现金红利（含税），即0.25 元/股，不送红股，不转增。截止22 年12 月31 日公司总股本为31.11 亿股，22 年归母净利润37.41亿元，则可计算得到本次分红比例为20.8%。

    租金收入稳定增长，养老业务正式开启。

    租赁业务方面：截止22年末，公司共持有24个用于出租的物业（其中写字楼/商业裙房/社区底商/公寓各5/5/9/5个），可出租面积32.7万平方米，已出租29.0万平方米，对应平均出租率89%，22年实现租金收入3.3亿元（同比+24.0%）。

    养老业务方面：22年公司旗下养老公司正式成立，并设立“滨江和家”高品质康养服务品牌，首个社区嵌入式精品养护机构“和家·御虹府长者之家”也已在试运营中。

    投资建议：22 年业绩保持两位数正增长，23Q1 业绩同比高增146%超出预期；22 年销售排名提升9 位至行业第13位；持续于杭州深耕，逆势加大投资力度；租金收入稳定增长，养老业务正式开启。预计2023-2025年EPS分别为1.43、1.63、1.81元，维持“强烈推荐”评级，考虑到未来行业竞争格局改善的长逻辑或抬升优质绿档房企估值溢价，给予目标价12.83元/股（对应2023PE=9X）。

    风险提示：销售增长不及预期，受市场影响拿地保守，结算不及预期，毛利率变动不及预期，行业下行超预期拖累公司经营等。