杭氧股份(002430)：全球领先的空分专家 积极打造中国的气体巨头

空分设备龙头，向下游拓展工业气体业务。公司历史悠久，创立之初专注于制氧机和空分设备，创造国内多个第一，依托自身技术优势陆续完成稀有气体提取设备、液化设备以及关键核心部件的自主化生产。公司已具备最大12 万Nm3/h 等级的空分设备的生产配套能力，累计提供空分设备4000 余套，作为国内空分设备龙头，设备主要性能指标达到世界领先水平，大型、特大型空分设备产量和销量全球第一。顺应行业发展趋势，积极切入下游工业气体销售领域，为化工、冶金、医疗等行业提供氧、氮、氩、氢等工业气体，在全国范围内投资设立多家专业气体公司，目前公司已发展成为国内最主要的工业气体供应商之一。

    空分设备下游景气度回升，经济增长推动工业气体需求不断提升。2016 年前，受下游钢铁、冶金、化工等产能过剩行业去产能政策影响，空分设备行业进入下行周期，而随着产能消化提前完成，下游行业改革重点由全国性总量压减转向结构性优化调整，行业逐步向大型化、规模化、集成化方向发展，带来了大型空分设备的需求。工业气体市场规模增速与宏观经济增速息息相关，我国正处于建设现代化制造强国转型的关键阶段，越来越多的高精尖行业如电子半导体、医疗、新能源等行业的兴起带来了巨大的市场空间。2020 年我国超越美国成为全球最大的工业气体消费国，据弗若斯特沙利文预测，我国工业气体市场规模预计在2025 年达2325 亿元，2020~2025 年CAGR 约8.6%。

    稀缺的大型空分制造专家，气体加速布局项目投运提速。在大型、超大型空分领域，国内市场仅有公司可与海外巨头竞争，据《气体分离设备行业统计年鉴》数据显示，无论是空分设备的数量还是制氧总容量，公司在行业内处于绝对领先地位，2020 年12 家公司共生产95 套大型空分，公司独占40 套。另据公司官网数据，目前累计交付特大型空分88 套，国内市场市占率超50%。公司加速完善工业气体布局，目前已在全国范围内形成8 大区域，覆盖重点经济发达区。依托自身丰富的空分设备制造和运营经验，气体销售业务逐步成为公司业绩增长的重要来源。

    下游行业转型带来机遇期，气体销售网络逐步完善形成协同效应。新型煤化工、炼化一体化、钢铁产能置换等下游行业的转型带来了大型、超大型空分的需求，公司依托其在空分领域先进的技术、优质的服务、快速的响应能力将充分受益，空分设备业务有望维持较高收入水平。气体销售项目加速投运，供气覆盖的范围逐步完善，公司不断完善高毛利的零售气产品，利用自身技术服务一体化优势快速拓展国内气体市场。公司在建项目和新签项目充足，未来几年新增投运项目确定性强。此外，公司特气项目进展顺利，引入战投全面赋能，助力公司特气业务快速打开市场，共同为公司“做优设备，做大气体”的目标努力。

    控股股东持续赋能，或将成为首个中国气体巨头。据公司2023 年5 月5 日公告，间接控股股东杭州资本拟与其他投资人共同投资设立买方SPV，收购浙江盈德100%股权。杭州资本承诺在交易完成后的36 个月内，推动上市公司与买方SPV 签署资产重组协议并由上市公司披露交易预案。盈德集团为国内领先的气体供应商，2020 年营收达161.41 亿人民币（包含收购的宝钢气体），据气体动力科技招股书中援引弗若斯特沙利文数据显示，盈德气体在国内工业气体市场中市占率为12.6%，在国内独立工业气体市场中市占率为22.3%。若收购顺利完成并最终实现资产重组，公司有望快速提升气体运营能力、完善区域覆盖区域、优化客户结构，通过形成的规模效应、协同效应重塑行业格局，强强联合打造中国的工业气体巨头，增强市场竞争力。

    投资建议：空分设备龙头切入下游工业气体销售，具备技术服务一体化优势。

    公司设备订单和在建项目充沛，共同助力业绩高增。结合正文中对各业务分项预测，我们预计公司2023~2025 年收入分别为148.81、173.87、200.06 亿元，分别同比增长16.23%、16.84%、15.06%；归母净利润分别为15.37、18.42、21.67 亿元，分别同比增长26.92%、19.84%、17.64%；EPS 分别为1.56、1.87、2.20 元，参考可比公司估值，给予2023 年30 倍PE，对应目标价为46.85 元，股价较当前有31.18%的空间，首次覆盖，给予“强推”评级。

    风险提示：宏观经济波动；公司气体业务进展不及预期；行业竞争加剧；大宗原材料价格大幅波动；下游行业产业政策变化。