安徽合力(600761)：内销逐步复苏 盈利向上驱动业绩高增

事件：2023 年7 月3 日，公司公告，经公司财务部门初步测算，2023 年上半年预计实现归母净利润6.04~6.90 亿元，同比增长40%~60%；单Q2，预计实现归母净利润3.41~4.27 亿元，同比增长43%~79%。

    内销复苏趋势逐步明朗，出口增速相对稳定，锂电化与国际化释放收入弹性。根据中国工程机械工业协会，1-5 月份，叉车行业总销量48.5 万台，同比+6%，其中内销约33.1 万台，同比+5.2%；出口约15.4 万台，同比+7.7%。内销方面，4 月销量增速转正，5月销量增速进一步提升至20%，叉车具备工业消费必需品属性，其销量表现对制造业需求复苏起到一定前瞻性指引；出口方面，行业增速相对稳定，龙头公司引领锂电化、国际化趋势，预计表现超越行业。我们认为，相比销量增速的个位数表现，产品结构和市场结构的优化有望为公司带来更强的收入增长弹性。

    费用控制相对稳定，成本与结构促进盈利能力持续提升。2022年Q1-2023 年Q1，公司毛利率分别为15.47%、16.78%、17.56%、18.23%、18.34%，连续5 个季度环比提升，系钢材原材料成本下降、高毛利海外市场占比提升，我们认为，2023 年Q2 公司毛利率仍有望维持环比提升趋势。从费用端来看，2022 年及2023 年Q1，公司整体费用率分别为9.9%、10.8%，对应净利率分别为6.54%、6.87%，费用率基本稳定在10%左右，毛利率增长带动盈利能力增强。根据公司业绩预增公告，单Q2 归母净利率同比增速高达43%~79%，或反映了公司净利率水平的进一步增长。我们认为公司盈利能力的提升是实现业绩高增的主要驱动力。

    海外渠道布局进一步完善，为公司出口增长提供中长期动力。

    公司6 月20 日公告，拟投资设立南美、澳洲子公司，负责当地区域的销售、售后工作。这是继公司布局了东南亚、北美、欧洲、中东、欧亚中心后，进一步完善海外渠道的举措，有望对全球主要需求市场形成完整覆盖。在海外渠道布局红利期，公司海外业务规模有望保持高速扩张，海外市场份额有望逐步提升。

    投资建议：

    在国内外海市场环境预期不变的情况下，考虑到公司毛利率水平的提升空间和费用控制的优化空间，公司盈利能力增强具备一定的可持续性，我们在保持公司收入预期不变的前提下，上调公司盈利预期，预计公司2023-2025 年营业收入分别为181.3/210.1/248.4 亿元，同比增速15.7%/15.9%/18.2%，归母净利润分别为13.3/15.7/19.1 亿元，同比增速47.0%/17.8%/22.2%，对应PE 分别为12/10/8 倍，维持“买入-A”评级。国内市场需求复苏景气度提升，海外增长动力相对充分，给予2023 年14 倍PE，对应6 个月目标价为25.2 元。

    风险提示：市场竞争加剧致毛利率承压；海外拓展不及预期；内控优化不及预期；国内市场复苏不及预期；原材料成本上行风险。