转载于：中金宏观｜作者：邓巧锋等
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正 文
7月21日，国常会通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，定调在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需的重要举措，并鼓励和支持民间资本参与，该类城市数量合计24个。我们认为，城中村改造有望提振房地产投资，但力度或较为温和。
城中村的建筑密度大、容积率低，对土地的利用效率偏低，对其进行改造，有助改善居民生活环境、减少对耕地的占用，而优越的城市地理位置更有助平衡改造项目的收益，也能更多吸引社会资金。不过从实践中来看，由于城中村土地多为农村集体土地，不同于棚改对应的国有土地，需要土地权属的变更，也需要跟村集体做诸多协商，实际中经历的流程或环节较多，不过也要视具体方案而定，比如是原拆原建、原拆异建还是仅为存量住房的更新改造情况可能有一定差异。
从特大城市的案例看，各城具备鲜明特色：
►北京，以海淀区的两园之间村庄棚改安置房三期项目为例，更类似此前的棚改做法，即政府先进行土地收储并征拆补偿，之后由地方国企自筹资金参与相关安置房建设，而安置房建设和周边商圈配套成为平衡地方国企前期成本的主要来源；
►深圳，城中村的“统租”模式或是未来政府保租房的重要供应来源。深圳的“城中村”建成区面积约300平方公里，占总面积六分之一，低廉的租金也吸引了大量年轻人前来就业。今年深圳市启动城中村保障性住房规模化品质化改造提升行动，计划在2023年推进4.9万套（间），深圳市人才安居集团已与宝安、龙华、光明等三个区签署《战略合作框架协议》，并与相关金融机构签订授信协议。《深圳市住房发展“十四五”规划》指出，“要发挥城中村体量大、分布广、成本低、交通便捷等优势，防止城市更新行动中出现大拆大建问题，坚持留改拆并举、以保留利用提升为主，推行小规模、渐进式有机更新和微改造，有序开展城中村综合整治…建立健全城中村住房规模化租赁改造实施机制，通过区政府、村集体股份公司、大型企业合作方式，筹集保障性租赁住房，拟于2021-2027年累计新增建设筹集保障性住房100万套，覆盖350-400万人”。
►上海，青浦区徐泾镇有典型的城中村改造案例，政府拆建规模或较大。区政府近期发布的《青浦区“两旧一村”改造资金管理办法（试行）》指出[1]，“两旧一村改造资金来源主要包括‘城中村’改造市级支持资金、保障性租赁房置换差价、国有资本经营预算收益收缴资金、区、镇两级财政安排的建设资金以及其他财政性资金等”，反映主要资金来源仍在于政府以及相关项目收益的综合平衡。
整体来看，城中村改造跟之前的旧改和棚改相比，一是范围集中，主要在需求仍强的超大（7个）和特大城市（14个），有利于提振房地产投资、增加优质供给、激发有效需求；二是节奏稳妥，可能避免大拆大建，会议强调，“稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项”，住建部也于2021年8月印发过《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》；三是突出公益性，强调“城中村改造与保障性住房建设结合好”，我们预计突出公益性片区综合改造，弥补公共服务和市政基础设施缺失的问题，保留低成本、区位优的租住和居住空间；四是资金多元，强调“多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源”、加大“政策支持，积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与，努力发展各种新业态”，我们预计可能不是像棚改货币化的销售回款单一平衡模式，租赁收入、停车场、商铺等经营性收入或都将成为资金来源，整个片区的一二级市场联动或成为运营模式的亮点。
1H23财政收支形势回顾：
财政部发布今年上半年财政收支数据并召开新闻发布会[1]。回顾上半年，我们认为一般预算支出较积极，土地市场低迷制约财政发力，如果没有增量政策工具，今年下半年财政支出力度或难有明显抬升，我们预计7月政治局会议或有增量政策出台。
财政收入放缓映射经济走弱，不过也受税费减免、税收错期等因素的扰动。扣除增值税退税的低基数效应后，今年上半年一般预算收入同比变动-1.0%，其中税收同比下降1.1%，税收负增部分也有税收错期因素扰动。新闻发布会指出，今年上半年国内消费税下降13.4%，进口货物增值税、消费税下降9.5%，主要是2021年末部分收入在去年一季度入库抬高了基数，2Q23走势明显较1Q23改善。
非税收入增速持续放缓，或反映短期内地方政府推进盘活资产的难度加大。1H23非税收入同比变动已回落至-1%（5M23同比为5%），其中在今年拉动较大的分项——国有资源（资产）有偿使用收入，科目包括特许经营权有偿出让获得的收入等，同比增速从前5月的21.1%放缓至11%，或反映短期内地方政府推进资产盘活的难度有所加大。从政府资产对应的收入体量看（分别体现在非税、国有资本经营收入、国有土地使用权出让收入等），非土地资产等量对冲卖地收入下滑尚需时间，当下稳定房地产市场的必要性仍较大。
跟往年同期相比，今年上半年一般预算的支出进度并不慢，但卖地收入下滑制约财政发力。今年上半年一般预算支出进度达48.7%，属历史同期较高水平，但卖地收入下滑和专项债使用趋严压低了政府性基金支出进度。若将卖地收入视为融资项，4Q22以来财政政策力度便在持续回落。今年以来卖地收入持续呈现K型复苏，1H23土地成交价款同比跌幅大于50%的城市数量高于2022年。6月一二手商品房销售持续走弱，房地产企业开发资金来源同比跌幅走扩，传统民营房企拿地积极性恐难明显抬升，从近期TOP100拿地房企分布看，非地产主业的民企拿地占比上升，地方国企拿地占比有所回落，今年城投拿地现象有所收敛，是较去年同期改善的亮点之一。
今年上半年基建投资高增长，或是因5月发改委审批核准若干的重大项目陆续开工，下半年若保持中高增速或仍需一定准财政工具支持。今年5月国家发改委审批核准的重大项目投资额有明显上升，之后部分重大项目新开工或会形成资金强度高、实物强度偏弱的局面，上半年传统基建同比增速高达7.2%；从省际数据看，东北和西北区域增速较高，十三五时期传统基建增速较快的省份如江苏、湖南，今年的偏公益类基建增速为负增长，显示地方债务纪律加强。今年地方专项债项目收益审核有所趋严，新闻发布会指出，“强调专项债券必须用于有收益的公益性项目建设，要求项目主管部门和项目单位详细分析项目融资收益平衡情况，各级财政部门也将融资收益平衡作为审核把关重点，不具备条件的不得纳入专项债券项目库”，但随着各地补报专项债项目，近期专项债发行提速，这将在下半年支撑基建投资。不过基建投资资金仍然较紧张。今年上半年新增专项债发行约2.2万亿元，约2000亿元用作项目资本金，即新发专项债中用作资本金的比例可能不足10%，低于25%的上限，今年一般预算资金支出优先保民生、专项债发挥资本金工具的作用较小，开发性政策性资本金工具扩量的必要性上升，我们认为存在续发的必要性。
上周高频数据跟踪
上周（7月第3周），国内航班数量、全国地铁客运量在7月中旬达到峰值后，近一周环比有所回落，不过仍显著高于往年同期。酒店入住率为2020年以来的单周新高，电影票房收入保持在近年同期的高位。不过家电、汽车等耐用消费品销售在高基数下仍为负增长。30城商品房成交面积连续第3周较2019年下滑超50%，100大中城市成交土地面积同比下滑。
全国货运量同比表现改善，7月以来，全国高速公路货车通行量同比增速改善到8%以上，全国整车货运流量指数、铁路货运量亦实现了同比增速由负转正。25省发电耗煤量同比增长3.9%，增幅有所收窄，可能近期雨水天气减少了居民用电需求。水泥出货率持续走低，较往年同期的降幅进一步扩大，在高温、雨水天气下，建筑投资仍较为低迷。
楼市景气度跟踪
本周融资指数回暖带动中金房地产景气指数略有上升（99.7vs.前周值99.0）。销售指数（99.6vs.前周值99.6）与供给指数（98.2vs.前周值98.1）均在低位徘徊，融资指数（101.2vs.前周值99.3）回升。
从需求看，二手房与新房销售延续筑底趋势，7月15日-21日15个样本城市以及30城新建商品住宅销售面积相较2019和2021年同期降幅仍在低位（二手房-9.0%vs.前周值-11.2%；新房-40.4%vs.前周值-47.7%）。分线看，一线（-19.5%vs.前周值-7.4%）和二线（-53.6%vs.前周值-52.3%）新房销售降幅走阔，三线（-33.9%vs.前周值-63.9%）降幅略有收窄。新开盘项目去化率也有所下降（34%vs.前周值56%）。
从供给看，土地成交量跌价涨。土地成交方面，7月10日-16日，300城宅地规划建筑成交面积相较2019和2021年同期均值的降幅仍在低位（-53.2%vs.前周值-54.6%），土地成交均价与过去两年同期均值（2019年和2021年）连续三周持续上升（33.2%vs.前周值27.4%）。土地热度方面，300城土地平均溢价率继续低位徘徊（6%vs.前周值5%），分能级看，上海作为成交主力，15宗宅地整体溢价率为7.8%，带动一线城市整体溢价率回升至7.3%，二线城市整体溢价率仅有0.4%，三四线城市整体溢价率为3.2%，整体流拍率略有下降（17%vs.前周值20%）。新房供给仍在低位，季末冲量后持续回落。7月10日-16日，新开盘房源数与2019年和2021年同期增速大幅下滑（-79.5%vs.前周值-32.5%），创下今年3月以来新低。
从融资看，首套房贷利率进一步下降推动需求复苏，房企信用债净融资创年内新高。7月房贷利率跟随LPR下行10bp，百城首套主流房贷平均利率降至3.90%，二套主流房贷平均利率降至4.81%，百城银行平均放款周期为22天，较上月缩短1天，放款速度加快。7月10日金融16条部分政策延期提振房企融资，7月17日-23日，房企境内信用债净融资额创年内新高（175.4亿元vs. -100.5亿元）。
上周信用债净发行增加，流动性有所放松，国债收益率曲线整体下移。上周R007下降8bp至1.88%，低于央行7天逆回购利率1.90%。3个月SHIBOR保持2.10%不变。1年期国债收益率下降10bp至1.74%，10年期国债收益率下降3bp至2.61%。
图表1：两类财政账户收支增速概览
资料来源：财政部，中金公司研究部
图表2：上半年一般预算高增主要源于增值税退税基数
资料来源：财政部，中金公司研究部
注：此处税收与增值税收入同比增速未剔除去年增值税退税带来的低基数效应
图表3：近月非税收入增速明显放缓
资料来源：财政部，中金公司研究部
图表4：短期内非税收入体量较难对冲卖地收入下行
资料来源：财政部 ，中金公司研究部
注：2022年非税收入细项暂未公布
图表5：上半年财政账户收支进度对比
资料来源：财政部，中金公司研究部
注：上半年财政收支进度为上半年财政收入或支出占全年收入或支出的比例。
图表6：卖地收入拖累，整体财政政策强度仍在回落
资料来源：财政部，中金公司研究部
图表7：近期新房和二手房成交均走弱
资料来源： iFinD ，中金公司研究部
图表8：今年6月房地产开发各类资金来源均放缓
资料来源：iFinD，中金公司研究部
图表9：Top100拿地金额的房企分布
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表10：300城土地成交价款同比变动的区间统计
资料来源：财政部，中金公司研究部
图表11：各省基建投资增速
资料来源：各省统计局官网，中金公司研究部
注：各省对基建整体和分项数据披露的颗粒度不同，斜线为暂未公布
文章来源
本文来自：2023年7月24日已经发布的宏观热点速评《若干城中村改造案列的启示——兼1H23财政形势回顾》
邓巧锋 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520070005 SFC CE Ref：BQN515
段玉柱 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080004
黄文静 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436
周彭 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036
张文朗 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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