巴比食品(605338)：延续加速开店趋势 团餐增长不及预期

2Q23 业绩低于我们预期

    公司公布1H23 业绩，1H23 收入7.37 亿元，同增7.57%；归母净利润0.82 亿元，同减30.48%；扣非归母净利润0.67 亿元，同减28.19%；其中2Q23 收入4.18 亿元，同增11.14%；归母净利润0.41 亿元，同减64.85%；扣非归母净利润0.47 亿元，同减13.97%。业绩低于我们预期，主因消费弱复苏团餐渠道收入不及预期。

    发展趋势

    2Q23 开店环比加速，团餐渠道高基数+需求弱复苏拖累增长。2Q23 公司加盟/团餐渠道收入分别同比+34%/-30%至3.25/0.82 亿元，1）开店：

    2Q23 公司净开店200 家，巴比品牌净开216 家，其中华东/华南/华北/华中分别净开82/66/11/57 家；2）单店：我们测算2Q23 单店收入同增19%至6.8 万元，但仍低于2021 年水平，我们预计主因弱复苏+供给竞争加剧客流量降低；3）团餐：2Q23 疫情下高基数+需求弱复苏致收入增长不及预期。

    盈利能力环比改善，猪肉价格、产能爬坡、高基数影响同比降低。2Q23 公司扣非归母净利率环比提升4.9ppt、同比降低3.3ppt 至11.2%，我们认为：1）盈利能力环比改善，源于产能利用率环比提升、门店补贴收缩贡献；2）盈利能力同比降低，源于猪肉价格同比上浮，以及南京工厂于2H22 投产尚处于爬坡期影响成本。2Q23 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.5/+0.5/+0.2ppt 至5.1%/7.8%/0.7%，若不考虑股权激励费用影响，我们测算管理费用率同比仍有减低。

    2H23 展望：拓店+单店恢复+产能利用率提升，收入、利润有望环比改善。

    1）开店：上半年毛开店668 家，全年1000 家目标达成率远超50%，完成全年目标确定性较高。2）单店：随需求恢复、第四代门店及牛肉大包等高价产品占比提升，我们预计单店收入有望恢复；3）团餐：低基数叠加需求恢复，我们预计收入有望环比改善。利润端，我们认为随产能利用率提升以及原材料成本趋稳，盈利能力有望得到环比改善。

    盈利预测与估值

    考虑单店收入、团餐需求恢复不及预期，我们下调2023/2024 年收入11.1%/9.6%至17.4/21.4 亿元，下调2023/2024 年归母净利润8.8%/10.1%至2.04/2.55 亿元，当前股价交易于2023 年32.1/25.7 倍P/E 估值，下调目标股价10.2%至30.57 元/股，对应2023/2024 年37.5/30.0 倍P/E 估值，较当前股价有16.8%上行空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    需求恢复不及预期，原材料价格波动风险，食品安全问题。