双汇发展(000895)：销量稳步增长 猪价低位带动利润水平提升

核心观点

    2023 年以来公司产品销量稳步增长，二季度猪价下行，成本红利逐步体现。上半年实现营收305.22 亿元，同比增长9.15%；单二季度实现营收148.13 亿元，同比增长4.53%。单二季度在毛利率改善情况下，叠加费用率下降，公司归母净利率同比提升0.14pcts至9.10%；上半年整体归母净利率水平仍为同比下降0.47pcts 至9.29%。

    目前随着立秋时节到来，气温转凉后猪肉有望迎来消费旺季，公司生鲜产品需求有望增长。公司预制菜业务正处于上量推广阶段，规划不断丰富预制菜产品群，加快完善预制菜产能布局，加强市场开发和渠道开拓。有望助力公司结构调整及规模增长。

    事件

    8 月15 日，双汇发展公布2023 年半年报，报告期内实现营收305.22 亿元，同比增长9.15%，实现归母净利润28.37 亿元，同比增长3.89%，实现扣非归母净利润26.66 亿元，同比增长2.70%。

    简评

    上半年猪价持续走低，二季度肉类产品价减量增根据农业部数据，上半年国内猪肉平均批发价20.53 元/公斤，同比2022 年上半年低基数20.20 元/公斤略增长1.63%。二季度猪肉进入消费淡季，需求回落使得价格进一步下行。单二季度猪肉平均批发价为19.36 元/公斤，环比2023 年一季度的均价21.68 元/公斤降低10.71%，同比2022 年二季度20.29 元/公斤降低4.57%。

    分量价看，公司肉类产品（含禽产品）上半年总外销量164 万吨，同比增长7.2%；推算公司吨产品营收同比增长1.8%，主要受去年一季度低基数影响。单二季度看，总外销量82 万吨，同比增长7.2%；推算公司吨产品营收同比下降2.5%。得益于销量增长，公司上半年实现营收305.22 亿元，同比增长9.15%；单二季度实现营收148.13 亿元，同比增长4.53%。

    分产品看，上半年公司肉制品业务、屠宰业务、其他业务分别实现对外营收136.92、136.25、32.05 亿元，同比+3.31%、+9.96%、+38.27%。其中单二季度分别实现营收65.79、66.73、15.61 亿元，同比+1.90%、+4.68%、+16.47%。

    二季度猪肉成本红利释放，带动利润水平提升

    2023Q2 价格同比下降，猪肉成本红利逐步体现。2023 年上半年，公司整体毛利率水平同比下降0.56pcts 至17.56%；而单二季度则同比提升0.50pcts 至17.64%。上半年公司肉类产品整体吨毛利3267 元，同比下降1.3%；单二季度吨毛利则为3175 元，同比提升0.4%。

    费用率方面随营收提升而有所下行，上半年销售费用率同比下降0.19pcts 至3.11%，管理费用率同比下降0.07pcts至1.88%；单二季度销售费用率同比下降0.38pcts 至3.13%，管理费用率为2.01%。公司上半年营业利润率则同比下降0.66pcts 至11.47%；单二季度同比提升0.47pcts 至11.38%。其中上半年肉制品业务、屠宰业务营业利润率分别为22.91%、3.30%，同比-1.38pcts、+1.12pcts；单二季度同比+0.13pcts、+0.04pcts 至22.89%、2.17%。单二季度在毛利率改善情况下，叠加费用率下降，公司归母净利率同比提升0.14pcts 至9.10%；上半年整体归母净利率水平仍为同比下降0.47pcts 至9.29%。

    猪肉由淡转旺有望带动销售增长，预制菜布局不断完善目前随着立秋时节到来，气温转凉后猪肉有望迎来消费旺季。当前猪肉价格已有所回升，8 月15 日平均批发价22.66 元/公斤，较二季度末增长19.77%。随着猪肉消费量提升，公司生鲜产品需求有望增长。

    公司预制菜业务正处于上量推广阶段，规划不断丰富预制菜产品群，加快完善预制菜产能布局，加强市场开发和渠道开拓。产品端，目前公司围绕中华菜肴、酱卤熟食、生鲜调理、方便速食等预制菜产品群，推出红烧肉、酱爆大肠、梅菜扣肉、黄焖鸡块、土豆牛肉、双汇金汤八珍、双汇八大碗等预制菜产品，并将持续加强新品研发。产能规划上，积极推进双汇第三工业园建设，完善预制菜产能布局。7 月底，公司与阿里巴巴旗下淘天集团超市业务发展中心就双汇预制菜在淘宝、天猫等渠道的下一步规划进行讨论，以“八大名菜+豫菜”为主导产品矩阵、“双汇大师菜”宣传定位为抓手，达成深耕预制菜产业共识。

    盈利预测：我们预计2023-2025 年收入分别为669.38、703.03、738.32 亿元，同比增长6.97%、5.03%、5.02%，预计归母净利润61.83、65.83、69.45 亿元，同比增长10.00%、6.46%、5.51%。2023-2025 年EPS 为1.78、1.90、2.00 元，对应PE 估值14X、13X、12X，维持“买入”评级。

    风险提示：

    1、食品安全风险：公司采购、生产及流通环节可能存在一定食品安全风险，公司无法完全管控。如果环节中存在问题导致食品安全风险，将对公司正常经营造成不利影响，从而影响公司业绩。

    2、猪肉等原材料价格大幅波动风险：公司生产所需原材料的价格受市场供求关系等因素影响，如果原材料价格大幅上涨，将可能对公司生产经营成本带来压力。

    3、市场竞争风险：肉类行业的市场竞争格局复杂，若大企业间的竞争加剧，将对公司经营形成压力。