百亚股份(003006)：川渝云贵陕区域恢复快速增长 卫生巾业务释放成长性

公司2023 年上半年经营情况：2023H1 公司实现营业收入9.50 亿元，同比增长28.60%；实现归母净利润1.32 亿元，同比增长68.12%。2023Q2 公司实现收入4.27 亿元，同比增长39.34%；实现归母净利润5161 万元，同比增长124.93%。

    卫生巾业务彰显自身成长性，电商渠道实现高速增长，川渝云贵陕地区收入大幅修复。卫生巾业务作为公司的核心主业，2023H1 实现收入8.34 亿元，同比增长36.35%，占公司总收入的87.76%，主要是得益于公司持续推动产品结构升级，自由点卫生巾中高端系列产品增长更快、收入占比提升，同时加大品牌建设力度，公司旗下卫生巾产品的消费者人群和产品销售覆盖进一步扩大。从渠道来看，电商渠道增速亮眼，2023H1 实现收入2.37 亿元，同比增长71.66%，占比由22H1 的19%提升至23H1 的25%，我们认为，电商渠道作为公司向全国拓展的重要渠道，随着线上营销资源的投入，直播电商为主的新兴渠道快速增长、天猫、线上分销等业务亦较快增长，均有望延续；线下渠道来看，川渝、云贵陕作为公司收入的重要贡献区域，2023H1收入增速快速修复，分别同比增长26.35%、29.40%至3.39 亿元、2.02 亿元。

    利润率显著提升，产品结构升级有效带动公司盈利能力改善。2023H1 公司实现归母净利率13.87%，同比提升3.26pct，主要得益于公司销售毛利率的快速提升，期间销售毛利率达到47.57%，同比增长4.34pct，我们认为公司近年来主动对产品结构进行优化调整，尤其是针对定位于中高端品牌的自由点卫生巾，重点推广了裤型结构产品安睡裤系列、天然健康有机的有机纯棉、天然蚕丝敏感肌等系列产品，丰富了公司的中高端产品品类，提升公司盈利水平。费用端来看，公司仍保持相对稳定的费用投放，2023H1 销售费用率、管理研发费用率、财务费用率分别达到24.22%/6.56%/-0.18%，分别同比+1.07pct/-1.20pct/+0.03pct。

    盈利预测与评级：我们预计23-25 年实现净利润2.52、3.13、3.78 亿元，同比增长34.6%、24.2%、20.7%，当前收盘价对应23-24 年PE 为25、20 倍，公司作为个人清洁护理领域龙头企业，参考可比公司给予公司2023 年33~35倍PE 估值，对应合理价值区间19.37~20.54 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险，渠道推广不及预期。