金山办公(688111)：逆风飞扬 后续关注C端会员情况

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    金山办公1H23 半年报。报告期内，公司实现营业收入21.72 亿元，+21.25% yoy，实现归母净利润5.99 亿元，+15.32% yoy，实现归母扣非净利润5.76 亿元，+39.88%yoy。实现经营性现金净流量5.96 亿元，-3.46%yoy。关键运营数据方面，公司主要产品月活达到5.84 亿，+2.46% yoy，-0.85% qoq，其中WPS Office 桌面版月活2.53亿，+9.05% yoy，+0.40% qoq；移动版月活3.27 亿，-2.10% yoy,-2.10% qoq。累计年度付费会员3324 万，+16.39% yoy。

    点评：

    公司业绩超预期。单Q2 看，公司实现收入11.21 亿，+21.33% yoy，实现归母净利润3.32 亿，+30.67% yoy。收入分类看，个人订阅/机构订阅/机构授权/广告业务分别实现收入6.63 亿/2.05 亿/1.79 亿/0.74 亿，+29%/+34%/-5%/+8% yoy。个人订阅增速略低，主要是受到会员体系转换的影响；机构订阅增速维持在30%+水平，主要原因是公司数字办公平台业务不断增长，上半年新增政企客户（不含SaaS）1700 余家；机构授权业务出现恢复，或说明信创下半年将迎来转机。公司人员相比去年年底略有自然下降，相比去年同期+1.68% yoy，因此公司利润端得以释放。

    全面拥抱AI 变革。报告期内，公司持续高强度研发投入，研发投入7.17 亿元，+11.42%yoy，研发费用率约33%。公司发布了基于大语言模型的智能办公助手WPS AI，在AIGC、Copilot、Insight 三个方向发展，并且已经将大模型接入WPS 文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线。我们预期公司在2H23 将持续加强AI 相关投入，并在今年年底进行商业化尝试。

    关注C 端会员情况。个人订阅收入已经占公司收入接近六成。报告期内，公司进行了会员体系转化，在坚持长周期会员策略的同时，公司合并了功能型和资源型的会员，将原有会员体系升级为超级会员/超级会员Pro 两大类型，并且通过原子化权益组合包装，来尝试精准覆盖不同需求的用户群体。目前观测到了ARPU 提升的情况，但是对于付费转化率的情况的挖潜还需密切关注。

    投资建议：维持“买入”评级。预计2023 年-2025 年公司实现营业收入48.31/61.90/77.20亿元，同比增长24.35%/28.13%/24.72%；实现归母净利润14.46/18.60/22.83 亿元，同比增长29.43%/28.59%/22.73%。

    风险提示：公司发展不及预期。