奥福环保(688021)：1H23收入利润修复看好市场份额提升-奇宝库

1H23 业绩略低于我们预期

    公司公布中报业绩：1H23 收入/归母净利/扣非净利1.9 亿元/1868 万元/1435 万元，同比+89%/+318%/+836%；其中2Q23 收入/归母净利/扣非净利9470/964/606 万元，同比+103%/扭亏为盈/扭亏为盈，环比-3%/+7%/-27%。公司1H23 收入符合我们预期，利润略低于我们预期，主要系产品结构变化及当期开工率较低影响利润率。

    发展趋势

    重卡行业复苏带动收入利润修复，产品结构变化影响毛利率。公司主营产品蜂窝陶瓷主要应用于重卡、非道路机械及船舶，覆盖中国重汽、一汽解放、东风商用车、潍柴动力、玉柴动力、云内动力等终端客户。1H23 重卡行业销量同比+29%带动公司收入利润增长，1H23 净利率同比+5.2pct 至9.7%。1H23 毛利率同比-2.1pct 至38.0%，主要因为：1）毛利率更低的非道路国四产品上量。2）重卡行业增量来自出口、公司配套产品以国二到国五为主，单车价值量及毛利率更低。3）部分项目开始执行年降价格。4）当期开工率及产能利用率仍处低位，规模效应释放有限。我们认为随着公司的蜂窝陶瓷载体开工率和良品率提升，公司毛利率有望得到改善。

    研发技术实力强劲，看好市占率持续提升。1H23 公司销售/管理/研发费用同比+4.5%/+15.9%/+3.5%，对收入占比为1.2%/12.2%/8.7%，管理费用增长主要系股份支付费用和折旧费用增长所致，研发费用率维持高位。公司具备技术研发优势，掌握材料技术与配方-模具-烧成关键生产工艺技术一体化能力，2022 年被认定为国家级专精特新“小巨人”企业，位于发动机后处理系统催化剂载体的国产第一梯队。截至2023 年7 月31 日，公司在机动车国六/欧六/非道路国四已取得量产项目和正在进行开发验证项目共计145个。我们认为，向前看，3Q 系重卡传统淡季，4Q 有望迎来重卡及农机旺季，带动公司开工率提升、收入利润增长；新一轮重卡行业上行周期已至，我们看好2024-2025 年重卡行业内销需求增长，公司有望凭借技术、客户、产能优势实现市占率逐步提升。

    盈利预测与估值

    考虑到产品结构变化影响盈利能力，我们下调2023/2024 年盈利预测46.5%/41.9%至0.69/1.51 亿元。维持跑赢行业评级，考虑到盈利预测调整以及公司在催化剂载体中的国产龙头地位，当前股价对应2023/2024 年26.9/12.3 倍P/E，下调目标价29%至28.4 元，对应2023/2024 年31.9/18.8 倍P/E，较当前股价有18.0%的提升空间。

    风险

    原材料价格波动风险、商用车销量下行风险、市场份额下滑风险。

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