新凤鸣(603225)：需求复苏 库存下降 开工提升 Q2业绩高增

核心观点：

    2023 年上半年公司实现营收281.83 亿元，同比增长18.84%；实现归母净利4.79 亿元，同比增长21.77%。2023 国内需求回暖，公司业绩持续改善。经过2022 年冲击后，行业集中度进一步提升，龙头企业逆势扩张，上半年行业新增产能300 多万吨，2024-2025 年长丝产能投放将逐步放缓，且投产主要集中在龙头企业，长期景气有望上行。公司当前长丝产能740 万吨、短纤120万吨，新沂基地已具备坚实的扩产基础。随着长丝景气回暖和公司产能的持续扩张，业绩有望持续增长。

    事件

    公司发布2023 年半年报

    2023 年上半年公司实现营收281.83 亿元，同比增长18.84%；实现归母净利4.79 亿元，同比增长21.77%。Q1、Q2 营收分别为125.09、156.73 亿元，归母净利分别为1.89、2.90 亿元，Q2 归母净利同比增长166.35%，环比增长53.44%。

    简评

    Q2 产销提升，业绩环比高增

    2023 年上半年，在前期积压需求释放、政策性力量支撑和低基数效应的共同作用下，中国宏观经济恢复性增长态势明显，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到不同程度的缓解，呈现出“触底反弹”的运行特征。国内需求的复苏是支撑纺织服装及上游化纤行业的主力，下游织造、加弹企业开机率持续回暖，经济效益逐渐改善。上半年涤纶长丝新增产能三百多万吨，行业开工率不断攀升，6 月底涤纶长丝负荷达到87.7%。库存方面，截至8月17 日，POY、FDY、DTY 库存分别为13.0、18.3、24.4 天，库存分位数（2022 年以来）为7.5%、5.0%、10.0%，处于2022年以来低位。

    销量方面，2023Q2 公司POY、FDY、DTY 销量分别为125.96、36.56、19.80 万吨，环比增长43%、16%、27%，同比增长32%、31%、40%。平均价格分别为6789、7641、8397 元/吨，环比分别+1.39%、+2.16%、+0.67%。价差方面，据Wind，2023Q2，POY、FDY、DTY 价差分别为1044、1680、2408 元/吨，环比分别-107、-129、-41 元/吨，长丝价差有所下滑，但在开工率提升背景下，公司成本下降，盈利提升，2023Q2 毛利率为5.78%，环比提升0.36pct，净利率为1.85%，环比提升0.34pct。产销与盈利能力提升背景下，公司Q2 实现归母净利2.90 亿元，环比增长53.44%。

    行业集中度提升，产能持续扩张

    2022 年受到地缘政治因素、全球通胀等影响，原油价格维持在高位运行，长丝企业盈利不佳，加剧小企业被淘汰的速度，未来大型龙头企业凭借规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业将进入强者恒强的发展阶段。

    截至2023 年6 月30 日，公司已拥有涤纶长丝产能740 万吨，国内市场占有率超过12%，其中40 万吨涤纶长丝产能为2023 年8 月19 日在徐州基地投产，涤纶短纤产能120 万吨。PTA 方面公司产能已达到500 万吨，同时规划540 万吨PTA 项目，此项目公司引进的是KTS 公司PTAP8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有较强的技术优势，预计到2026 年上半年产能达到1000 万吨。公司拟非公开发行1.14 亿股，募集资金10 亿元，用于540 万吨PTA 扩产项目，大股东全额认购，彰显长期发展信心。

    公司围绕“两洲两湖”基地为主线，稳步推进主业发展。“两洲两湖”即桐乡洲泉、湖州东林、平湖独山、徐州新沂这四大基地。目前桐乡洲泉基地和湖州东林基地全部为聚酯纤维生产基地，合计最大产能超600 万吨；平湖独山主要为 PTA 生产基地，全力打造千万吨级的PTA 产能。徐州新沂基地 2021 年 5 月正式开工建设，以热电项目为排头兵，打造规划长丝、短纤、加弹、薄膜、印染、织造等大型一体化工业园区。目前徐州新沂基地已拥有60 万吨短纤、80 万吨长丝产能，同时该基地已拿到近60 万吨标煤的能耗指标，为园区后续扩产打下基础。

    延链、强链、补链，进军海外，布局炼化一体化6 月26 日，公司公告计划启动印尼北加炼化一体化项目。项目投资主体为泰昆石化，新凤鸣与桐昆股份间接持股分别为44.1%、45.9%。项目地址位于泰昆石化项目选址于印度尼西亚北加里曼丹省北加里曼丹工业园区，项目占地 898 公顷（其中炼化项目773 公顷、光伏发电125 公顷）。项目总投资86.24 亿美元，其中投资主体按比例自筹资金26.15 亿美元，国内外银行融资贷款 60.09 亿美元。

    项目建设内容包括炼油及芳烃工艺装置、乙烯及下游装置和相关配套设施，项目规模为1600 万吨/年炼油。项目主要产品有：成品油430 万吨、对二甲苯（PX）485 万吨、醋酸52 万吨、苯170 万吨、硫磺45 万吨、丙烷70 万吨、正丁烷72 万吨、聚乙烯FDPE50 万吨、EVA（光伏级）37 万吨、聚丙烯24 万吨。

    项目建设年限为4 年，项目建成后预计年均营业收入104.38 亿美元，年均税后利润13.28 亿美元。按持股比例计算，对新凤鸣收入贡献约为46 亿美元，利润贡献约为5.86 亿美元。

    项目建设有助于公司实现一体化发展，PX 可运回国内供公司各基地使用，保障聚酯产业链原料供应。

    盈利预测与估值：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为11.32 亿元、16.92 亿元和21.52 亿元，EPS 分别为0.74 元、1.11 元和1.41 元，PE 分别为16.9X、11.3X 和8.9X，维持“买入”评级。

    风险提示：原油价格持续上涨（原油价格与国际政治经济形势高度关联且具波动较大，如果原油价格进一步上涨，进一步增加公司成本压力，进而影响公司盈利能力）；行业竞争加剧（国内长丝企业众多，各企业均有不同规模的扩产计划，进而加剧行业竞争，影响盈利空间）；宏观经济环境变化（宏观经济环境变化对民用涤纶长丝行业有一定的影响，随着经济全球化、一体化的加速，如果未来全球经济发生较大波动，我国的经济增速持续放缓，下游对涤纶长丝的需求下降，则有可能对公司的经营业绩产生不利影响）。