伟创电气(688698)：自制编码器进展顺利 进一步推进降本增效

事项：

    公司披露自制磁电编码器和光电编码器均已进入市场的小批量验证阶段，从验证结果来看，表现相对比较稳定。对于自用比例，公司目前正在循序渐进推进中，待市场验证成熟稳定后，预计明年将会逐步替代。

    评论：

    加码人形机器人核心零部件布局，新产品有序拓展。编码器在人形机器人中用于测量关节角度和位置，确保BOT 的运动精度和稳定性。通过实时监测编码器反馈信息，BOT 可以准确地控制肢体的运动，实现平稳的步态和灵活的动作。公司2022 年切入机器人产业链，目前已经布局了低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心零部件，配合公司自制的编码器，有望打造模组化解决方案，根据客户需求进行产品的定制延伸，提升综合竞争力。

    编码器自用比例提升，降本增效效果显著。根据公司披露，自制的编码器已经在通用伺服上试用，伺服一体轮和轴关节中整合的编码器基本上是以自制为主，自用比例也在循序渐进推进中，预计明年将会逐步替代。自制编码器不仅能够降低采购成本，还有助于提高生产效率和质量控制水平。通过内部制造，产品能够更加精准地满足下游需求，并在竞争激烈的市场中保持灵活性和竞争优势。我们认为，自制编码器是公司在降本增效的道路上迈出坚实的一步，2023年上半年，公司毛利率达到38.39%，同比增加4.31%，预计下半年和明年毛利率水平将保持稳定增长。

    编码器市场国产替代需求迫切，打造公司全新营收增长极。我国制造业的升级换代以及科技创新，加速了编码器市场的增长。据MIR 睿工业预测，2025 年我国编码器市场规模将达到33 亿元；伺服行业作为编码器第一大下游市场，占比为30%。然而海外龙头厂商凭借几十年的技术实力、研发能力以及长期经验的积累，在全球范围内享有广泛的声誉和市场份额，据MIR 睿工业，2022年我国编码器市场中多摩川、海德汉、西克和堡盟占据了50%以上的市场份额，行业集中度较高；随着国内厂商研发实力逐渐增强，生产能力稳步提升，打开了更加广阔的国产替代空间。我们认为，公司的编码器产品在满足自用的基础上，若对外进行销售，有望打开公司全新增长极，贡献营收新增量。

    投资建议：我们预计公司2023-2025 年营收分别为12.23、16.48、21.06 亿元；归母净利润分别为2.18、3.09、4.14 亿元；EPS 分别为1.20、1.71、2.29 元。

    考虑到公司深耕变频器领域多年具备较强竞争优势，有望充分受益工控需求复苏和高端制造出海红利；在伺服系统及运动控制器领域，公司对新兴行业进行前瞻性布局，自制编码器提升成本优势，产品已取得客户订单并批量出货，有望实现市占率的快速提升。我们选取工控行业的汇川技术、正弦电气、禾川科技为可比公司，考虑到可比公司平均估值水平下移，2023 年PE 由前期36 倍调整至31 倍，对应目标价37.2 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：制造业复苏进度不及预期将显著影响工控行业景气度；新兴行业、海外市场导入不及预期；上游核心元器件国产替代进度不及预期。