老凤祥(600612)：盈利持续释放 品牌力+产品力不断增强

投资要点：

    公司公布2023 年半年报，业绩符合预期。据公司公告，1）23H1 公司实现营收403 亿元，同比+19.57%，主因受益于上半年黄金珠宝首饰销售增加，实现归母净利润12.73 亿元，同比+42.95%，实现扣非净利润12.92 亿元，同比+44.37%。2）23Q2 公司实现营收158 亿元，同比+3.18%，实现归母净利润5.57 亿元，同比+15.10%，实现扣非净利润5.59 亿元，同比+30.28%。

    珠宝首饰业务快速增长，门店拓展稳步推进。据国家统计局，23H1 金银珠宝社零同比增长17.5%，成为可选消费品中率先恢复品类。据公司公告，23H1 老凤祥实现营收403 亿元，同比增长19.57%。分产品看，23H1 珠宝首饰/黄金交易/工艺品销售/铅笔业务合同产生收入达356/43.5/0.68/0.98 亿元，分别同比+21.8%/+2.2%/+36.9%/+85.2%，受益于23 年黄金景气上行，金银珠宝首饰收入拉动公司营收上升。23H1 公司呈现稳步拓展门店网络趋势，共计拥有营销网点5631 家（含海外银楼15 家），较22 年末增加22 家。

    春节和五一订货会销售同比实现增长，老凤祥品牌全国市场占有率不断提升。

    毛利率明显提升，费用管控维持稳定。据公司公告，23H1 公司综合毛利率为8.46%，同比增长0.77pct，23Q2 综合毛利率为9.14%，同比增长1.67pct，毛利率水平明显提升。

    23H1 公司期间费用率为2.29%，同比持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.11pct/+0.01pct/+0.00pct/-0.13pct。23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.34pct/+0.04pct/+0.01pct/-0.03pct，其中销售和管理费用率的增加主因公司下属子公司工资社保及福利费增加，财务费用率下降主因子公司利息支出及汇兑损失减少。综合影响下，23H1/23Q2 公司归母净利润率为3.16%/3.53%，同比+0.52pct/+0.37pct。

    积极谋定高质量发展三年行动计划，扎实推进“双百行动”。据公司公告，23 年3 月，公司制定推出《全力推动高质量发展三年行动计划（2023-2025 年）》。未来三年，公司将立足金银珠宝首饰、工艺美术和文教用品等三大业务板块，持续推动改革、科技、数字、文化等四大维度赋能，有望进一步夯实市场网络、品牌及管理效能等多方面竞争力。2023年公司再次成为唯一入选英国品牌金融“2023 全球高档和奢侈品牌价值50 强”的亚洲珠宝首饰品牌，品牌影响力不断增强。公司继续加强品牌内涵挖掘，乘上海“五五购物节”

    东风，举办“凤祥喜事”主题产品首发及老凤祥175 周年大师献礼作品发售，丰富产品体系。同时，23H1 公司根据“双百行动”综合改革方案，加大职业经理人制度推进力度，完成预定全部三批次试点，预计将有效巩固用人激励机制，提升企业管理能效。

    维持“买入”评级。公司作为老字号黄金珠宝品牌，以独特悠久的品牌内涵坚持“传承”与“创新”兼容并包，形成品牌、渠道、产品研发全方位优势。目前公司稳步推进渠道拓展，提升管理效能，丰富产品体系，我们预计受益于23 年黄金景气持续上行，公司有望进一步实现业绩成长，稳步提升市占率。我们维持盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为22.03/24.80/27.45 亿元，对应PE 分别为15/13/12 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；展店速度不及预期；金价长期下跌。