星网锐捷(002396)：营收平稳表现 并表凯米网络

事件：公司发布23 中报，23H1 实现收入69.70 亿元（同比+4.09%），归母净利润1.98 亿元（同比-36.37%），扣非归母净利润1.38 亿元（同比-51.94%），毛利率35.14%（同比+1.29pct）。其中23Q2 收入36.17 亿元（同比-3.42%，环比+7.88%），归母净利润1.17 亿元（同比-39.43%，环比+45.13%），扣非归母净利润0.65 亿元（同比-65.45%），毛利率35.65%（同比+2.07pct）。子公司锐捷网络23H1 实现收入48.31 亿元（同比+6.82%），净利润1.40 亿元（同比-46.75%）。星网智慧23H1 实现收入9.37 亿元（同比+10.01%），净利润0.65 亿元（同比-36.83%）。

    网络设备业务稳健增长。分业务来看，23H1 公司企业级网络设备收入44.85亿元（同比+10.29%），毛利率42.26%（同比+1.51pct）；通讯产品收入11.62亿元（同比-2.29%），毛利率17.09%（同比-3.49pct）；网络终端收入3.64亿元（同比+3.26%），毛利率25.22%（同比-0.43pct）；其它收入9.59 亿元（同比-11.83%），毛利率27.49%（同比+2.25pct）。

    海外业务盈利改善明显。分地区来看，公司23H1 国内收入60.32 亿元（同比+5.67%），毛利率35.58%（同比-0.26pct）；海外收入9.38 亿元（同比-5.02%），毛利率32.35%（同比+9.95pct）。

    凯米网络并表。公司23H1 投资收益实现1.17 亿元（同比+541.16%），系23H1公司对凯米网络形成非同一控制下合并，对购买日之前原持有股权按照公允价值重新计量所产生的利得。根据2023 年5 月31 日星网锐捷公司公告，公司通过星网互娱所持凯米网络股份由42.36%上升到66.16%，凯米网络成为公司的控股子公司，纳入公司合并报表范围，凯米网络22 年收入1.27 亿元，净利润0.48 亿元。

    持续研发投入。费用方面，23H1 公司销售、管理、研发费用率分别为13.15%（同比+1.29pct）、4.73%（同比+0.74pct）、16.62%（同比+2.81pct）。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年收入分别为179.69 亿元、212.01 亿元、242.64 亿元；归母净利润分别为6.20 亿元、9.59 亿元、11.57亿元，对应EPS 分别为1.05 元、1.62 元、1.95 元。参考可比公司，给予2023年PE 区间20-23 倍，对应合理价值区间20.91-24.05 元，“优于大市”评级。

    风险提示。技术风险；市场需求不及预期；产品竞争加剧风险。