扬农化工(600486)：农药周期持续下行 1H23净利润下滑25.8%

行业景气低迷，1H23 业绩小幅低于市场预期

    公司公布1H23 业绩，实现收入70.67 亿元，同比-26.1%；归母净利润11.24 亿元，同比-25.8%，对应每股盈利3.626 元，小幅低于市场预期。我们认为主要系农药植保行业景气度持续向下，行业去库存导致需求不振。其中2Q23 实现营收25.67 亿元，归母净利润3.70 亿元。

    发展趋势

    供需错配，农药植保行业依旧处于下行周期。2023 上半年，全球经济增长放缓，通胀高位运行，地缘政治冲突持续，外部环境更趋严峻复杂，国内经济发展面临诸多压力。在行业内外各种不利因素的叠加影响下，农药行业面临较大困难，从需求端看，国内外市场需求不足，市场端采购观望、延迟采购及去库存，加剧了阶段性的供应过剩，导致农药价格整体持续下行。从供给端看，行业竞争持续加剧，近年来农药品种进入新一轮产能扩张，热点产品规划投建产能大幅增长，企业竞争更趋激烈。

    主营产品价格处于底部，2023 年周期承压。截至7 月底，公司主营产品功夫菊酯、联苯菊酯、麦草畏、苯醚甲环唑等价格处于2016 年至今最低点。

    根据百川数据，2023 年4-6 月功夫菊酯均价13.8 万元/吨，同比-34%；联苯菊酯均价17.7 万元/吨，同比-39%，我们认为部分与行业供应增加有关，同时叠加上游原材料跌价。另一方面，2023 年4-6 月草甘膦均价2.78万元/吨，同比-57%，当前时点无一体化配套企业基本无盈利。

    葫芦岛基地加速推进，看好成长性继续兑现。今年初公司公告子公司辽宁优创重大项目投资规划，产品主要包括1500t/a 咪草烟、5000t/a 烯草酮、3000t/a 功夫菊酯、2500t/a 氟唑菌酰羟胺等，项目计划投资42.3 亿元（包含公用工程）。1H23 公司共完成项目投资4.6 亿元，其中辽宁葫芦岛项目是公司重点建设项目，目前该项目已全面开工。我们乐观预计项目有望于3Q24 逐步投放。优创项目推出，打消市场对于公司远期成长忧虑，我们认为打开公司未来成长空间。

    盈利预测与估值

    考虑到主营产品价格下跌，我们下调2023/24 年盈利预测9%/5%至15.5/18.3 亿元，当前股价对应2023/24 年17/15 倍市盈率。考虑到盈利下调，我们对应下调目标价5%至86.5 元（考虑送股及股权激励导致的股本增加后），对应2023/24 年23/19 倍市盈率，较当前股价有32%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    农药产品价格下降，优嘉项目投产进度低于预期。