中国太平(0966.HK)：多元渠道共同发力驱动上半年NBV高增 资产端表现稳健

核心观点

    负债端来看，储蓄险需求旺盛背景下，长险新单保费高增带动太平人寿上半年NBV 实现较快增长，其中个人代理渠道的人均产能明显改善。境内财险业务受综合成本率上行影响，保险服务业绩同比减少。资产端来看，公司总投资收益改善明显，带动公司归母净利润同比+20.5%。展望下半年，预定利率调整后预计需要一定时间进行过渡，公司加强新型产品储备，预计9 月底前可完成各渠道产品体系全面重塑，预计下半年NBV 增速较上半年有所放缓，但上半年的亮眼表现为全年NBV 实现较快增长奠定基础。当前公司估值处于低位，安全边际充足。

    事件

    中国太平披露2023 年上半年业绩

    公司2023 年上半年实现归母净利润52.50 亿港元，同比+20.5%。上半年实现新业务价值39.55 亿港元，同比+19.2%，新业务价值率同比下降1.3 个百分点至12.2%。

    简评

    整体业绩：归母净利润同比+20.5%，投资收益改善驱动公司上半年归母净利润同比+20.5%至52.20 亿港元，主因投资回报同比+105.9%至121.94 亿港元。

    寿险：储蓄险需求旺盛背景下，长险新单保费高增带动上半年NBV 实现较快增长

    按港币计，太平人寿上半年NBV 同比+19.2%至39.55 亿港元；按人民币计，上半年NBV 同比+28.5%至36.46 亿元。NBV同比增长主因长险新单保费增长。公司寿险业务上半年个险长险新单保费同比+43.3%至283.35 亿港元，其中期交保费占比同比-2.5pct 至96.6%。上半年在资本市场波动幅度较大、居民稳健投资需求旺盛和定价利率调整带动居民对储蓄险的需求加速释放的背景下，以增额终身寿险为代表的储蓄型产品销售情况较好。

    公司传统寿险原保费上半年同比+41.7%至445.10 亿元，预计为上半年长险新单增长的主要驱动因素。太平人寿上半年NBVM 同比-1.3pct 至12.2%，主因NBVM 较低的银保渠道长险新单保费占比提升和银保渠道的NBVM 水平同比下降。

    寿险业务整体上半年净利润同比+14.8%至74.77 亿港元，主因净投资业绩较去年同期明显改善。负债端来看，寿险业务上半年保险服务业绩同比-26.0%至76.37 亿港元，主因保险服务收入同比-5.9%至310.02 亿港元而保险服务费用同比+5.6%至232.88 亿港元，其中保险服务收入同比下降主要受人民币汇率变动影响，同币种汇率不变情况下，保险服务收入同比+0.7%。

    上半年新业务贡献 CSM 同比+2.2%至107.3 亿港元，按人民币计，同比+9.4%至95.1 亿元。截至上半年末，CSM 余额为2167.0 亿港元，较上年末-1.8%，按人民币计，较上年末+1.4%。

    个人代理：人均产能明显改善驱动NBV 快速增长太平人寿个人代理渠道上半年NBV 同比+22.4%至32.79 亿港元，预计为人均产能提升带动。据我们测算，个人代理上半年人均NBV 同比+35.0%至9219 港元，预计为人均长险新单保费增长和NBVM 改善共同驱动。

    个人代理上半年长险新单同比+23.5%至135.06 亿港元，人均长险新单同比+36.1%至37975 港元。个人代理上半年NBVM 同比+1.3pct 至18.6%。具体来看，主管产能及收入持续优化，主管层级月均人均产能同比+34.7%，主管层级月均人均收入同比+28.1%。新人质量较去年同期大幅提高，上半年新人月均人均产能同72.9%。

    人力规模方面，截至上半年末，个人代理数目为32.0 万，同比-19.8%，较上年末-18.1%。

    银保渠道：长险新单保费高增但NBVM 下降，NBV 基本持平太平人寿银保渠道上半年NBV 同比+0.4%至4.64 亿港元，基本持平。银保渠道上半年长险新单保费同比+71.1%至134.82 亿港元，但NBVM 同比-2.4pct 至3.6%。业务品质方面，银保渠道上半年长险新单中期交占比-0.3pct 至99.5%。

    境内财险：综合成本率上行，保险服务业绩同比减少境内财险业务整体上半年净利润同比-67.9%至1.85 亿港元，主因综合成本率同比+2.4pct 至97.6%带动保险服务业绩同比-48.6%至3.92 亿港元。太平财险上半年原保费同比+3.1%至184.33 亿港元，其中车险、非车险分别同比-3.7%、+3.1%。按人民币计，太平财险上半年保险服务收入同比+7.7%，其中车险和非车险分别同比+4.1%、+14.8%。

    车险方面，新能源车保费同比+109.4%至10.2 亿元，综合成本率同比+2.4pct 至97.6%，保持承保盈利。

    资产端：预计公允价值变动损益回暖带动总投资收益显著改善公司上半年总投资收益同比+105.9%（同比增加121.94 亿港元）至237.04 亿港元，主因已实现及未实现资本利得（含证券投资价差收入、公允价值变动损益和投资资产减值损失）为15.91 亿港元，较去年同期的亏损113.16 亿港元明显改善，其中未实现资本利得预计为主要驱动因素。公司上半年的未实现收益净额为35.55 亿港元，较去年同期的亏损85.05 亿港元明显改善，主要为分类为FVTPL 的债务投资驱动。上半年年化总投资收益率同比+1.91pct 至3.89%，年化综合投资收益率同比+4.00pct 至5.92%。

    上半年净投资收益同比-3.1%（同比减少7.13 亿港元）至221.13 亿港元，预计主因股息收入同比-32.3%（同比减少13.55 亿港元）至28.35 亿港元。上半年年化净投资收益率同比-0.31pct 至3.63%。

    公司持有房地产债权类金融产品投资约271 亿港元， 占总资产比例仅1.9%，较上年末-0.1pct。房地产债权类金融产品维持高信用评级， 主要项目处于一线城市、省会城市或经济发达的二线城市。

    投资建议：上半年NBV 亮眼增速为全年实现较快增长奠定基础，安全边际充足，给予“买入”评级负债端来看，储蓄险需求旺盛背景下，长险新单保费高增带动太平人寿上半年NBV 实现较快增长，其中个人代理渠道的人均产能明显改善。境内财险业务受综合成本率上行影响，保险服务业绩同比减少。资产端来看，公司总投资收益改善明显，带动公司归母净利润同比+20.5%。展望下半年，预定利率调整后预计需要一定时间进行过渡，公司加强新型产品储备，预计9 月底前可完成各渠道产品体系全面重塑，预计下半年NBV 增速较上半年有所放缓，但上半年的亮眼表现为全年NBV 实现较快增长奠定基础。我们预计公司2023/2024/2025 年的NBV 增速分别为11.8%/8.3%/14.5%，给予公司未来12 个月目标价12.1 元，对应2023 年PEV 为0.2 倍，给予“买入”评级。截至2023 年8 月28 日收盘，公司PEV 在过去1 年、3 年和5 年所处分位数分别为33%、11%和7%，安全边际充足。