劲仔食品(003000)：收入维持高增 成本短期拖累盈利

2023H1，公司收入/归母净利润分别同比+49.1%/+47.0%至9.2/0.8 亿元，受益经销商开发优化及新品推广，公司收入快速增长，去年同期较高基数、毛利率下滑及税率提升致利润增速相对较低。上半年公司鹌鹑蛋表现亮眼，散称&新媒体电商&零食系统渠道快速增长。展望下半年，鱼制品成本压力有望缓解，全渠道&多产品布局有望推动业绩快速增长。

    2023H1，公司收入/归母净利润分别同比+49.1%/+47.0%至9.2/0.8 亿元。

    2023H1 公司实现收入9.25 亿元、同比+49.1%，归母净利润0.83 亿元、同比+47.0%，扣非归母净利润0.72 亿元、同比+35.1%。其中2023Q2 实现收入4.88亿元、同比+35.2%，主要系公司持续开发优化经销商、新品推广及新媒体渠道快速增长；归母净利润0.44 亿元、同比+20.0%，扣非归母净利润0.39 亿元、同比+8.2%，净利润增速低于收入增速主要系毛利率下滑、去年同期高基数及Q2 子公司盈利结构变化&所得税汇算清缴带来所得税率提升。

    鹌鹑蛋表现亮眼，散称、新媒体电商、零食系统渠道快速增长。分产品看，2023H1公司鱼制品/禽类制品/豆制品/其他产品分别实现收入6.0/1.7/1.0/0.4 亿元、分别同比+35.0%/+155.1%/+29.2%/+65.8%，其中大包装策略提升公司品牌&渠道势能，公司大单品鱼制品增长较快；鹌鹑蛋表现亮眼，2023 年6 月月销已突破2700万元（税后），上半年收入超亿元，推动禽类制品实现翻倍以上增长。分渠道看，2023H1 公司经销模式实现收入7.5 亿元、同比+40.4%，主要系公司拓展优化经销商、鹌鹑蛋在经销散称渠道快速放量；直营模式实现收入1.8 亿元、同比+102.4%，主要系公司在直营电商、直营零食系统快速增长。2023H1 公司线上销售收入2.1 亿元、同比+69.7%，其中抖音等新媒体电商增长明显，2023H1收入同比+622.2%至0.5 亿元；线下销售收入7.2 亿元、同比+44.1%，其中线下零食渠道收入~6000 万元、同比增加3 倍以上。

    受小鱼成本高位&新品鹌鹑蛋毛利率较低拖累，Q2 公司盈利能力短期承压。受小鱼库存原料成本较高及新品鹌鹑蛋毛利率较低影响，2023H1 公司毛利率同比-0.8Pct 至26.3%，其中Q2 同比-1.8Pcts 至26.5%。公司控费能力优异，2023H1销售费用率/管理费用率同比-0.4Pct/-1.8Pcts 至11.1%/3.8%，其中Q2 同比-0.8Pct/-1.2Pcts 至10.5%/3.7%，财务费用同比+0.7Pct 至-0.5%，其中Q2 同比+0.7Pct 至-0.5%，主要系汇兑亏损增加。综合影响下，2023H1 公司毛销差/归母净利率/扣非净利率分别同比-0.4Pct/-0.1Pct/-0.8Pct 至15.1%/9.0%/7.8%，其中Q2 分别同比-1.0Pct/-1.1Pcts/-2.0Pcts 至16.0%/9.0%8.0%，盈利能力短期承压。

    2023H2 展望：成本有望改善，全渠道&多产品布局有望推动业绩快速增长。展望下半年，成本端公司高价小鱼库存基本消耗完毕，采购单价回落、有望缓解成本端压力。渠道端公司“大包装升级”策略持续发力，同时新增“散称”动能，产品矩阵及渠道结构持续优化，在线上精细运营&多维度营销、经销商开发建设、零食系统拓展合作推动下，公司电商、商超散称及零食系统渠道有望维持高增，新品推动下流通渠道有望维持稳健增长。产品端公司鹌鹑蛋通过散称渠道快速增长，未来随着产能提升，有望实现全渠道放量，提升规模效应改善盈利能力。全渠道&多产品布局推动下，公司业绩有望快速成长。

    风险因素：原材料成本大幅上涨；公司新品推广及渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；零食折扣店持续压价风险；食品安全事故。

    投资建议：考虑到公司鹌鹑蛋业务表现亮眼及成本后续有望改善，我们维持公司2023 年EPS 预测，上调2024/2025 年EPS 预测至0.40/0.54/0.70 元（原2024/2025 年预测为0.52/0.67 元），现价对应PE 为26/19/15 倍，我们认为盐津铺子、甘源食品的成长路径对公司更具参考价值，盐津铺子、甘源食品近年来积极调整销售架构，拓展新品类，发力新渠道，实现了快速成长。考虑到盐津铺子/甘源食品2023 年30x/24x 的动态PE（Wind 一致预期）及劲仔食品大单品打造能力更强、品类及渠道成长性显著，我们给予公司2023 年目标PE 35x，对应目标价14 元，维持“增持”评级。