山东黄金(600547)：内生外延持续扩张 产量保持领先

23H1 归母净利润同比58.3%，维持“增持”评级公司23H1 实现营收274 亿元（yoy-8.1%），归母净利8.8 亿元（yoy+58.3%），与公司业绩预告的8.0-9.5 亿元一致；23Q2 实现归母净利润4.41 亿元（yoy+83.0%，qoq+0.5%）。在23-25 年金价假设分别445/450/450 元/克下，我们预计23-25 年公司EPS 分别0.49/0.61/0.97 元（前值0.50/0.73/1.13 元），BPS 分别为7.77/8.28/9.13 元（前值7.78/8.41/9.40 元），2023 年Wind 一致预期3.07x PB，考虑公司储量持续扩张，给予公司23 年3.84x PB，而公司近2 年A/H 平均溢价率约为62%，基于2023 年8 月29 日港元兑人民币汇率约0.92，对应A 股目标价29.82 元（前值23.69 元），H 股目标价20.01 港元（前值16.79 港元），维持“增持”评级。

    23H1 矿产金产量保持领先地位，克金成本有所增加据公司半年报，2023H1 公司矿产金产量19.57 吨（yoy-7.46%），相当于全国矿产金的13.98%，继续保持国内领先地位。金价方面，2023H1 上期所平均金价435 元/克，同比+42 元/克。成本方面，我们测算23H1 公司克金成本约为239 元/克，同比+32 元/克，成本有所上涨，因此测算23H1 公司克金毛利约196 元/克，同比+10 元/克。

    期间费用率下降，净利率同比改善

    公司23H1 毛利率13.99% （ yoy+0.79pct ）， 期间费用率7.21%（yoy-0.66pct），其中管理费用率3.85%（yoy-1.43pct），因无形资产摊销减少，财务费用率2.55%（yoy+0.88pct），主因利息支出有所增加，公司资产负债率62.62%，较期初增加3.07pct。销售净利率3.67%（yoy+1.64pct）。

    集团旗下黄金资产注入，资源储量进一步增厚

    据公司公告，报告期内公司拟收购金创股份持有的齐沟一分矿资产包，以及金创集团持有的燕山矿区采矿权、磁山探矿权、土屋探矿权等相关资产。公司控股股东山东黄金集团一直在对拟注入上市公司的黄金资产进行梳理、规范整改工作，本次收购有助于集团内优质黄金资源整体上市，减少同业竞争。

    上述资产合计资源保有量（金金属量）约11.39 吨。

    全力推进资源并购，自有矿山发力探矿增储

    报告期内，公司完成对银泰黄金20.93%股份的收购，并成功竞得甘肃大桥金矿采矿权。自有矿山方面，焦家金矿、金洲公司、玲珑金矿、三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58 吨、2.5 吨、1.85 吨和1.07 吨，此外，三山岛副井、纳穆蒂尼矿山选厂建设等项目持续推进。

    风险提示：公司在建项目进展不及预期，美联储加息终值和持续性超预期。