国投电力(600886)：水电量缩价增 火电强劲反弹 一体化加速推进

事件概述：8 月29 日，公司公布2023 年半年度报告，报告期内实现营业收入263.67 亿元，同比增长16.18%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润33.37 亿元，同比增长42.12%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润33.18 亿元，同比增长45.77%（经重述）。

    量缩价增，部分缓解水电压力：2Q23 受来水偏枯以及上年同期高基数影响，公司单季度水电减发87.22 亿千瓦时至159.88 亿千瓦时，同比下降35.3%，其中，雅砻江水电完成发电量135.04 亿千瓦时，同比减发77.04 亿千瓦时，降幅36.3%。受益于外送电价调整等因素，Q2 雅砻江水电平均上网电价上涨4.9 分/千瓦时至0.342 元/千瓦时，增幅16.7%；实现营收、净利润分别为49.59、18.35亿元，同比减少6.09、2.93 亿元，降幅 10.9%、13.8%，电价上行部分缓解电量下行压力。

    电量提升、煤价下行，火电强劲反弹：水电出力不足火电需求提升叠加上年同期低基数效应，1H23 公司完成火电发电量274.62 亿千瓦时，同比增发56.61亿千瓦时，增幅26.0%，其中，Q2 火电发电量145.81 亿千瓦时，同比增发48.76亿千瓦时，增幅50.2%；在当前偏紧的电力供应下，1H23 公司火电上网电价0.472 元/千瓦时，较上年同期基本持平。受益于年初以来的煤价下行，公司火电板块业绩大幅改善，1H23 公司控股 5 家煤电企业合计盈利3.30 亿元，同比增加7.52 亿元；此外，参股火电实现投资收益0.94 亿元，同比增加1.26 亿元，火电资产成功扭亏。

    水风光一体化加速推进：1H23 公司分别新增控股风电、光伏装机3.11、80.32 万千瓦；完成风电、光伏发电量33.59、11.00 亿千瓦时，同比分别增长35.1%、16.9%。6 月6 日，装机容量19.2 万千瓦的腊巴山风电完成全部机组吊装；6 月25 日，装机容量100 万千瓦的柯拉光伏一期投产，雅砻江流域水风光一体化示范基地已投产风、光装机规模约162 万千瓦（含腊巴山风电），正在推动中游牙根一级、孟底沟、卡拉水电站和两河口混合式抽水蓄能电站开发，同步推进装机容量117 万千瓦的扎拉山光伏项目开发建设，在建水电372 万千瓦、抽水蓄能120 万千瓦，风光新能源124 万千瓦，雅砻江水风光一体化加速推进。

    投资建议：公司水电板块电价上行部分缓解电量压力；火电板块电量提升，煤价下行，业绩强劲反弹；腊巴山风电、柯拉光伏成功投运，扎拉山光伏开工建设，雅砻江水风光一体化开发加速推进。根据电量、电价调整对公司盈利预测，预计23/24/25 年EPS 分别为0.85/0.90/0.93 元（前值0.84/0.97/1.07 元），对应8 月29 日收盘价PE 分别为14.9/14.0/13.5 倍，参考公司历史估值及同业可比公司估值水平，给予公司23 年18 倍PE 估值，目标价15.30 元/股，维持“谨慎推荐”评级。

    风险提示：1）利用小时下降；2）上网电价降低；3）煤炭价格上升；4）流域来水减少。