南方传媒(601900)：一般图书增速亮眼教育出版发行稳中有创新-奇宝库

2Q23 扣非净利润基本符合我们预期

    公司公布2Q23 业绩：收入18.6 亿元，追溯后口径下同比增长2.0%；归母净利润1.88 亿元，追溯后口径下同比增长2.5%；扣非净利润1.64 亿元，追溯后口径下同比微降2.3%。公司扣非净利润基本符合我们预期。

    发展趋势

    一般图书出版业务表现亮眼，教辅图书保持稳增长。一般图书出版收入同增31%至2.22 亿元。重点书目方面，《漫画小学生心理》《漫画中小学生自我管理》等销量表现亮眼。外部合作方面，公司表示正深化与磨铁、果麦等企业的战略合作（与磨铁设立世纪星球童书出版公司、与果麦合作出版《金线》等图书）。我们认为，一般图书出版业务的迅速发展在一定程度上印证公司在大众出版市场化转型方向的成果，对内市场化激励与对外合作同步落实。教育图书方面，1H23 教材教辅收入同增7%至37.1 亿元（含出版及发行），我们估算其中出版/发行收入分别同增4%/8%，保持稳健且贡献大部分收入增量。公司表示正持续开拓教育新业态：在职教方面，教育社38 种职业教材入选“十四五”职教规划教材名单；在教育服务方面，教育社与发行集团联合课后服务学生创收超过1.3 亿元。综合看，我们认为，公司收入端保持稳健，2Q23 单季度增速稍弱或与季度收入确认节奏有关。

    营销渠道建设推进，销售费率同比略增。公司销售费率2Q23 同增1.3ppt 至12.2%，我们认为主要由于公司持续投入包括新媒体电商等在内的营销渠道建设，同时在新书、新品宣传方面保持支出，在推广费和人工成本方面有所增加。管理费率2Q23 同比微增0.6ppt 至12.3%，保持相对稳健。

    主业推动数字化转型，资本运作表现稳健。数字化方面，公司持续提升数字教材平台服务能力，实现“粤教翔云”教材书架合并等多项升级、“南方智慧作业平台”数理化学科习题资源引进等。在新技术方面，公司于8 月同科大讯飞联合推出“粤教讯飞E 听说”应用，持续探索“AI+教育”的高质量发展方式，建议持续关注粤教翔云业务发展弹性。同时，季度内“广东省出版集团数字出版有限公司省级文化和科技融合示范基地”作为单体类基地成功入选首批广东省文化和科技融合示范基地，我们认为有望进一步推动公司打造覆盖数字出版、数字教育、数字阅读的融合创新体系。资本运作方面，季度内粤科普集团揭牌、金莲花文化科技公司（目标打造综合性文化科普基地）筹建等持续落地，推动省内资源整合升级。

    盈利预测与估值

    维持23/24 年盈利预测。当前股价对应15.6/14.3 倍23/24 年市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到粤教翔云等教育信息化业务发展弹性及教育书店整合后利润弹性，上调目标价14%至21 元（17 倍2023 年P/E），上行空间10%。

    风险

    对外投资亏损，行业政策变化，纸价上涨风险，人口增长速度放缓。

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