三友化工(600409)：Q2业绩环比大幅改善 粘胶短纤景气逐步上行

2023 年Q2 业绩较Q1 环比改善，粘胶景气逐步上行，维持“买入”评级根据公司2023 年中报，2023 年H1 公司实现营收110.14 亿元，同比-10.12%；实现归母净利1.55 亿元，同比-78.75%。对应Q2 单季度，公司实现营收55.56亿元，同比-12.96%；实现归母净利2.52 亿元，同比-48.44%。2023 年H1，受国内外需求不足、行业新增产能投放等不利因素影响，公司产品如有机硅、PVC产品价格同比下降幅度较大，导致公司业绩同比大幅下降。我们下调2023-2024年及新增2025 年盈利预测，预计公司归母净利分别为10.07（-5.94）、10.16（-9.33）、11.67 亿元，对应EPS 分别为0.49（-0.29）、0.49（-0.45）、0.57 元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为12.1、12.0、10.5 倍。2023 年Q2 以来，粘胶短纤景气度逐步上行，公司有望明显受益，维持公司“买入”评级。

    2023 年Q2 粘胶短纤景气上行，煤价下跌缓解公司成本压力根据公司经营数据显示，2023 年Q2，公司粘胶短纤不含税销售均价为12,381 元/吨，环比+1.13%；浆粕采购均价为6,025 元/吨，环比-8.54%，即粘胶短纤-浆粕价差较2023 年Q1 有所扩大，粘胶短纤景气环比上行。同时，纯碱销售均价分别为2,192 元/吨，环比分别-13.23%；但原盐、原煤采购均价环比分别-0.64%、-23.08%，成本端亦有所缓解，纯碱盈利能力仍然较强，支撑公司业绩。根据公司中报数据，公司控股子公司青海五彩碱业主营纯碱的生产与销售，2023 年H1，该子公司实现净利润4.04 亿元，进一步支撑公司Q2 业绩。

    2023 年H1 粘胶产能较2022 年底减少，粘胶景气有望继续上行根据公司中报，截至2023 年6 月底，国内粘胶产能约500 万吨，较2022 年底减少约10 万吨。2023 年H1，粘胶行业无新增产能投放，行业平均开工率达约74%，行业库存逐步下降，侧面反映下游需求较为强劲。根据Wind 数据，2023 年以来，棉花-粘胶价差持续扩大。截至8 月29 日，棉花-粘胶价差为5,023 元/吨，较大的棉-粘价差有望推动粘胶景气上行，公司作为粘胶龙头有望明显受益。

    风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。