华鲁恒升(600426)：二季度业绩环比改善在建项目进展顺利-奇宝库

事件：公司发布中报，报告期内实现收入124亿元，同比减少25.25%;归母净利润17.1 亿元，yoy-62%；扣非归母净利润16.9 亿元，yoy-62%。其中，23Q2 单季度实现归母净利润9.3 亿元，yoy-55.4%，qoq+18.7%。

    产品价格环比下跌幅度低于成本下降幅度，单季度业绩开始回升。公司主要产品尿素、醋酸、己二酸、己内酰胺、PA6、辛醇、DMF、DMC 二季度市场均价分别为2310、2950、9502、12363、12951、9554、5435、4569 元/吨，环比分别-16%、-2%、-7%、0%、-1%、-5%、-11%、-3%，与此同时动力煤（Q5500）二季度市场均价跌至927元/吨，环比下滑19%，下滑幅度显著高于煤头产品价格下跌幅度，而纯苯二季度市场均价6793 元/吨，环比小幅下滑4%，下滑幅度同样高于己内酰胺、PA6 等苯链产品，因此公司23Q2 归母净利润收获环比+18.7%的成绩。

    德州、荆州双基地共同发力，成长路线清晰。德州基地高端溶剂、尼龙66 高端新材料、等容量替代建设锅炉项目如期推进；荆州基地一期项目总投资约115 亿元，项目包括园区气体动力平台、合成气综合利用平台，目前主体安装基本完成，水电汽等公用工程管线相继投用，部分工序进入试车、调试阶段；荆州二期项目投资50 亿元，项目包括BDO、NMP、PBAT 和顺酐等产品，目前项目开工建设中。

    发改委再度重申现代煤化工产业规模，现有煤化工龙头价值有望进一步重估。2023 年7 月27 日国家发改委发布关于推动现代煤化工产业健康发展的通知，重申从严从紧控制现代煤化工产能规模和新增煤炭消费量，不得通过减少保供煤用于现代煤化工项目建设，现有煤化工龙头充分享有煤指标先手优势，未来有望价值重估。

    盈利预测估值与投资评级：我们预计公司2023~2025 年营收分别为285/372/419 亿元，yoy-6%/+31%/+13%，归母净利润分别为42/64/75 亿元，yoy-33%/+51%/+18%，当前股价对应PE 分别为16/11/9 倍。综合相对估值与绝对估值，我们选择FCFF 估值模型测算公司目标价38.75元，维持“买入”评级。

    风险提示：煤炭价格大幅波动的风险；在建项目进度不及预期的风险，业绩和估值不及预期的风险。

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