中联重科(000157)：海外业务多点开花 降本增效成果显著

事件：公司发布半年报业绩，2023 年上半年，实现营收240.75亿，同比+13.03%，归母净利润20.40 亿，同比+18.90%；单Q2，实现营收136.50 亿元，同比+20.93%，归母净利润12.30 亿元，同比+51.96%。

    海外业务多点开花，潜力业务发力，支撑整体收入增速修复。

    分市场来看，2023 年上半年，公司内外销分别为157.03、83.72亿元，分别同比-9.82%、+115.38%，海外市场占比达到34.78%，同比+16.53pct。国内市场受基建和房地产等领域项目开工下降及资金面紧张影响，国内工程机械行业市场需求持续下行，但降幅逐步收窄；海外市场需求持续增加，公司海外竞争力提升，重点市场实现有效突破，阿联酋、沙特、土耳其、俄罗斯、哈萨克斯坦、巴西等重点国家本地化发展战略成效显著，销售业绩同比增长超过200%。分产品来看，主导业务起重机、混凝土机械收入100.47、45.55 亿元，同比+2.32%、-3.13%，潜力业务土方设备收入29.33 亿元，同比+98.71%，其中国内市场中大挖份额同比实现翻倍增长，海外市场销售规模同比增长达174%。

    降本增效促进盈利能力修复：2023 年H1，公司毛利率27.9%，同比+7.12pct，2023 年Q1-Q2 分别为26.39%、29.04%，环比提升，主要得益于①公司推行降本增效、绿色制造措施，材料利用率提升、工艺流程优化促进产品成本下降；②中大吨位战略促进产品结构优化；③高毛利海外业务占比提升。综合来看，各产品线毛利率均有提升，其中起重机、土方机械毛利率同比+10.5pct、9.92pct；内外销毛利率分别为25.82%、31.78%，同比+4.75pct、+12.33pct。2023 年H1，公司净利率9.22%，同比+0.96pct，系期间费用率增加、为对冲汇率波动产生的公允价值损失，导致净利率提升幅度小于毛利率。期间费用率16.82%，同比+3.81pct，其中销售、研发费用率增长1.61pct、1.32pct，公司对于海外渠道扩张、新产品开发保持投入，为业务规模持续增长赋能。

    加快智慧产业城和中科云谷平台建设，推动公司数字化转型：

    公司运用互联网思维推动“数字化、智能化、绿色化”创新，开展三化项目267 项，新上市的150 余款产品中搭载三化技术项目48 项。以智慧产业城为核心加快建设智能工厂和智能制造产业集群，其中高空作业机械智能工厂已有9 条产线投产，混凝土泵送机械智能工厂已有10 条智能产线建设完成，薄板件中心、高强钢中心已进入安装调试阶段。中科云谷平台为公司提供智能运营解决方案，为公司海外市场拓展资源配置能力提供保障，2023 年中科云谷平台入选全国级“双跨”平台，标志着公司的工业互联网水平已在全国前列。

    投资建议：

    我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为465.8/527.8/620.0 亿元，同比增速分别为11.9%/13.3%/17.5% ，归母净利润分别为35.1/46.5/60.4 亿元，同比增速分别为52.0%/32.7%/29.8%,对应PE分别为17/13/10 倍。盈利修复释放利润弹性，伴随未来行业复苏，有望实现估值消化，按2024 年15X 估值，对应12 个月目标价约8.1元，维持“买入-A”评级。

    风险提示：稳增长政策效果不及预期；市场竞争加剧；产能投放不及预期；新业务开拓不及预期；海外市场拓展不及预期。