上海机场(600009)：参股日上 复苏在即 坚定看好机场免税价值

公司公告：

    公司拟与上海机场投资有限公司共同投资设立合资公司，并由合资公司在中国香港设立全资子公司，开展收购事宜：

    1）以合资公司为收购主体收购日上互联12.48%的股权，交易对价3.42 亿元，日上互联主要从事线上电商平台的专业化运营服务；2）以香港公司为收购主体收购Uni-Champion 32.00%的已发行股份，交易对价13.50 亿元，Uni-Champion 穿透后的核心资产为日上上海、日上中国、中免首都及中免大兴15.68%股权或权益。

    本次交易总投资金额为16.98 亿元，公司出资13.58 亿元，出资额占比80%。

    从免税“房东”到参股运营，公司与免税运营商增强绑定，深度协同，共享免税行业增长空间。公司通过资本合作的方式进一步加深与免税运营商的合作伙伴关系，同时为双方协同开拓免税新业态建立基础，形成“业务合作-资本合作-新业态发展”的良性循环，最终共同做大机场免税蛋糕。

    机场、市内、线上渠道全覆盖，部分对冲分流影响。疫情以来，中免日上线上渠道发展势头良好，上海机场通过收购日上互联，同时布局线下免税品销售及线上保税进口商品销售经营业务打造上海机场特色品牌。同时，市内免税政策逐步出台，公司通过收购股权介入市内免税渠道，不仅部分对冲了分流影响，也有望在长期受益于免税行业发展空间。

    交易对价估值水平较低。通过收益法对标的资产的全部权益价值分别进行评估，Uni-Champion、日上互联的评估值为42.19、27.40 亿元。我们以21年标的资产的归母净利润测算可得，交易对价对应PE 分别为3.60、7.19。

    相较中国中免23 年Wind 一致预期PE 35.04 而言，我们认为公司收购对价的整体估值处于较低水平。

    入境防疫政策大幅调整，国际航线恢复在即。自2023 年1 月8 日起，我国取消入境后全员核酸检测和集中隔离政策，取消“五个一”及客座率限制等国际客运航班数量管控措施。政策调整以来，国际航线整体恢复趋势明显，我们预计23 年全年国际航线将有序恢复。

    维持“买入”评级。暂不考虑本次收购带来的投资收益，基于虹桥公司等并表，以及防疫政策调整，我们上调公司盈利预测，预计归母净利润-14.40、29.96、52.42 亿元（前值为-15.43、28.53、43.52 亿元）。我们参考可比公司估值，给予公司23 年目标PE 64x，对应目标股价为77.04 元。

    风险提示：宏观经济下行风险；收购审批未通过风险；收购后，投资不及预期或产业协同效应未形成；客流恢复不及预期。